点评

    　　公司发布中报，1H20 营收29.13 亿元，同降4.65%；归母净利润10.20 亿元，同降4.92%；其中2Q2020 营业收入11.43 亿元，同增3.81%；归母净利润4.39 亿元，同增1.91%。

    　　经营分析

    　　Q2 业绩符合预期，产品结构持续提升。2Q2020 营业收入11.43 亿元，同增3.81%； Q2 末预收款（合同负债）环增0.60 亿元，还原预收款后实际营业收入同增7.74%，提价刺激回款的效果明显。1）分产品来看，1H20 特A+类/特A 类/A 类分别实现收入16.89/8.97/1.55/0.94 亿元，同比+0.92%/-7.79%/-26.72%/-14.62%，次高端及以上产品占比持续上行。2）分地区来看，省内持续深耕，1H20 淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别实现收入6.01/8.28/2.93/3.50/3.91/2.44 亿元， 同比-8.77%/-7.76%/-4.02%/-2.60%/-3.13%/+4.69%，淮海大区实现逆势增长；省外重点市场积极开拓，1H20 经销商数量增加74 家，省外收入同增6.29%，占比提升至6.85%。公司Q2毛利率同降3.57pcts，预计是生产成本上升所致；销售费用同降60.90%，主要受疫情影响广告投入缩减、市场促销活动开展较少；净利率同降0.73pct。

    　　业绩考核目标积极，未来三年笃定前行。公司启动2020 年股票期权激励计划，2018-2020 收入复合增长为20.4%，，20 年收入增速目标为11%，2018-2022 年收入体量翻番，业绩考核目标超预期。我们认为企业改制及内部激励有望释放企业活力，通过绑定核心骨干和高管的利益，有望激发积极性。今世缘的未来空间在于省内“结构升级+区域扩张”：区域上，苏南及苏中市场空间依旧广阔；产品上，公司次高端产品占比超50%，省内消费升级带动产品结构加速改善。

    　　全年力争实现双位数增长，核心关注企业长期成长。公司全年定调双位数收入增长目标，2H20 收入增速目标为35%以上。近期渠道反馈，江苏白酒终端需求几乎恢复正常。考虑上半年宴席回补，中秋需求有望好于去年同期。

    　　当前国缘库存为1.5 个月左右，库存处于良性，渠道打款积极性较高。我们认为，2H20 公司业绩有望季度环比加速增长，全年任务目标完成可期。

    　　盈利预测

    　　考虑疫情反复制约餐饮、宴席等的消费，公司产品需求受到一定影响。我们下调公司20-22 年EPS 预测至1.30 /1.64 /2.08 元，调整幅度分别为-5%/0%/0%，对应PE 为33/26/20x。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行；行业竞争加剧；疫情不确定性影响需求。

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