核心观点：

    　　公司公布2020 年中报，实现营收187.4 亿元，同比+16.2%，实现归母净利润10.1 亿元，同比-30.35%。其中Q2 单季度实现营收109 亿元，同比+9.6%，实现归母净利润6.66 亿元，同比-30.6%。公司业绩符合我们预期，下滑主要因疫情导致需求萎缩，硅料及电池价格同比均下降超过30%，使得2020H1 公司毛利率16.42%，同比下降5.6pct。

    　　产品出货量大幅增长，生产指标持续优化。上半年公司硅料产能利用率116%，硅料销售4.5 万吨，同比+97%，其中单晶料占比91%，全部及新产能平均生产成本分别为3.95、3.65 万元/吨，同比下降约9%。上半年硅料价格大幅下降，公司平均毛利率仍达27.7%，仍保持较好的竞争力。上半年公司电池及组件销售7.75GW，同比+33.75%，实现收入58.4亿元，同比+0.22%。随着眉山一期项目投产，公司已实现所有电池尺寸全覆盖，产品结构优化及精细化管理带动电池非硅成本进一步下降。

    　　下半年有望量价齐升，新产品加速推进。公司规划2020 年硅料及电池产销量分别为9 万吨和20GW，并新投建1GW 以上电站项目。受益供需显著改善，Pvinfolink8 月5 日单/多晶硅料报价分别为8.3/6 万元/吨，较6 月低点分别上涨41%/107%；G1/M6 单晶电池分别涨至0.88/0.9元/W，较7 月低点涨幅11%/14%。我们预计在国内外需求共振带动下，下半年产业链价格有望保持高景气，带动硅料电池量价齐升。2019 年底公司HJT 电池转换效率已突破24.6%，公司持续推进HJT、TOPCON、PERC+等新技术中试与转化，有望通过卡位新技术实现一体化逆袭。

    　　预计20-22 年业绩分别为0.85/1.20/1.48 元/股，8 月7 日收盘价对应PE 分别为30.2X/21.3X/17.3X。公司硅料和电池成本领先，产能扩张巩固龙头优势，分别给予其2021 年光伏和农牧业务28 倍和23 倍PE 估值，对应合理价值32.89 元/股，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示。行业政策变化风险，项目拓展不及预期，盈利不及预期等。

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