二季度归母净亏损环比一季度收窄62.6%；维持“买入”

    　　吉祥航空2020 年上半年营业收入41.69 亿，同降48.3%，归母净利润-6.75亿，去年同期为5.79 亿，亏损额比我们此前预期（-7.43 亿）少9%；其中二季度营业收入17.90 亿，同降54.5%，公司国内线运营在疫情中有序恢复，航空煤油出厂价均价环比一季度下降55%，叠加投资收益和补贴增加，推动二季度归母净亏损收窄3.07 亿至-1.84 亿。考虑国际疫情不确定性仍较高， 拖累整体恢复进度， 我们下调2020E/21E/22E 年净利润至-6.5/11.7/15.8 亿，更新目标价至13.51 元。但考虑到内疫情影响逐步减弱，暑运旺季需求回暖趋势将持续，油价低位边际利好成本，维持“买入”。

    　　单季度营收环比下滑显著，国内线带动反弹

    　　二季度公司营收环比一季度下滑24.8%，主要由于整个二季度均受新冠疫情打击，并且“五个一”政策使得国际线运力大幅削减，整体供给同降45.3%，降幅相比一季度扩大11pct。不过国内疫情逐步得到控制，国内线在二季度持续回暖，带动客座率由一季度的66.8%回升至69.2%，并且公司积极开展“客改货”，上半年货运收入达到4.2 亿，2019 年仅为3.0 亿。

    　　7 月公司国内线运力同比增速已回正，我们预计三季度营收将有明显反弹。

    　　油价下降减轻成本压力，客公里收益逆势提升

    　　2020 年上半年公司营业成本46.89 亿，同降2.0%，毛利率仅为-12.5%。

    　　由于国际油价下跌，上半年航空煤油出厂价均价同降30%，使得公司单位燃油成本同比下降0.03 元至0.07 元。但折旧、人工等固定或半可变成本压力依然较大，上半年单位营业扣油成本0.32 元，同增0.08 元。不过虽然疫情影响下，公司客座率和运力投入大幅下滑，但收益水平仍较为坚挺，公司披露上半年单位收益达到0.5 元，同增0.03 元。

    　　二季度经营现金流回正，资产负债率明显提升

    　　在经历一季度的困境后，二季度公司经营现金流入1.3 亿，同时筹资活动继续流入9.7 亿，已度过现金流难关。不过公司仍需警惕风险，短期借款持续增加，相比年初增加36.17 亿，使得公司资产负债率相比年初提升8.6pct 至69.5%，上半年财务费用达到3.39 亿，同增1.97 亿。

    　　下调盈利预测，调整目标价至13.51 元，维持“买入”评级考虑国际疫情不确定性较高，拖累整体恢复进度，我们下调2020E 净利润预测值由-0.3 亿至-6.5 亿，并下调21E/22E年净利润34%/22%至11.7/15.8亿。目前国内疫情好转，暑运民航出行需求复苏持续；长期看，公司总共将引进10 架B787 宽体客机，有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源，看好公司引入宽体机后发展潜力。参考公司上市以来至今估值倍数（均值为2.7x PB），给予2.2x 2020PB（反映较低的ROE，前值2.0-2.2x），调整目标价区间至13.51 元（前值12.92-14.21 元），维持“买入”。

    　　风险提示：新冠疫情影响超预期，市场竞争加剧，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，737MAX8 复飞时点超预期。

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