事件：公司发布2020年半年报，报告期内，公司实现业务收入 9.16 亿，yoy33.64%；实现归母净利润 3.57 亿，yoy 143.30%，业绩保持高增长态势。

    　　C 端订阅业务增长驱动明显。分业务看，办公服务订阅业务实现收入5.33亿，yoy 70.89%，其中个人客户订阅业务为关键驱动力。公司通过提升会员体验、丰富特权功能、拓展内容资源等方式优化 WPS 会员及稻壳会员业务产品服务，促进会员业务的内生增长；同时，公司也在积极开辟新的售卖渠道。另外，办公软件授权业务实现收入2.14 亿元，yoy 6.13%，受到疫情影响增速有所放缓，但公司产品继续推陈出新，保持领先优势。

    　　用户基础稳步扩大，变现能力持续提升。截至2020年6月30日，公司主要产品MAU已达到4.54亿，相比年初增长0.43亿；累计年度付费个人会员数1681万，yoy 98.47%。随着产品功能完善、创新销售渠道打开、云办公渗透等内外因驱动下，公司用户基数不断扩大、产品服务的变现水平不断提升。

    　　盈利水平保持强劲，现金流表现优异。Q2 公司单季度毛利率为87.53%，净利率为45.46%，同比环比均明显提升。随着用户基数扩大、付费率提升，公司业务整体规模效应不断得到体现。同时，受订阅业务增长驱动，公司经营活动现金净流入4.52 亿元，yoy 227.91%。

    　　投资建议：我们预测公司2020年-2022年归母净利润为6.98、12.06和16.62亿元，EPS为1.51、2.62和3.61元。公司订阅业务开展顺利，用户基数、付费会员数量持续扩大，授权业务则将深度受益国家基础软件产业政策的推进，继续看好公司长期发展空间，维持“增持”评级。

    　　风险提示：国产替代推进低于预期；订阅模式渗透不及预期；付费率提升低于预期

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