20 年H1 收入、归母净利润下滑。8 月18 日璞泰来发布20 年中报，20 年上半年公司营业收入18.88 亿元，同比下滑13.30%；归母净利润1.97 亿元，同比下滑25.44%；扣非后的归母净利润1.75 亿元，同比下滑26.84%。20年上半年公司经营活动产生的现金流2.24 亿元，同比增长14.13%。

    　　20 年H1 负极材料贡献多数收入及净利润。几大主要子公司来看，20 年上半年负极企业江西紫宸收入13.69 亿元，净利润1.55 亿元，是公司收入及净利润的主要来源；设备企业深圳新嘉拓收入2.05 亿元，净利润0.26 亿元；涂覆隔膜企业东莞卓高收入1.53 亿元，净利润0.21 亿元；涂覆隔膜企业宁德卓高收入2.15 亿元，净利润0.34 亿元；控股公司（51%）内蒙兴丰收入2.18亿元，净利润0.33 亿元。

    　　负极出货量微增，收入有所下滑。20 年上半年公司负极出货量2.22 万吨，同比增长6.02%；占同期中国人造石墨出货量的20.03%；实现主营业务收入13.67 亿元，同比下降1.65%；石墨化加工业务（扣除内部销售）实现主营业务收入0.59 亿元。受益欧洲市场新能源汽车出货量的快速增长，公司海外客户的订单明显增加，有效对冲了国内客户需求的下滑；20 年上半年公司负极材料出货量实现平稳增长，海外动力电池用负极材料出货量及出货占比继续提升。公司不同类型的快充特性石墨产品已获得客户认可，并将逐步导入手机、蓝牙耳机和穿戴式手表等电池中，应用于新能源汽车的高性价比产品也已经通过大客户量产审核，即将进入量产阶段。

    　　涂覆隔膜及加工出货量同比有所下滑。20 年上半年公司涂覆隔膜及加工出货量2.19 亿平米，同比下降8.41%；同期国内湿法隔膜出货量为7.37 亿平，公司涂覆隔膜及加工出货量占国内湿法隔膜出货量的29.76%。上半年公司涂覆隔膜实现主营业务收入2.82 亿元，同比降低16.93%；铝塑膜业务实现出货量253 万平米，实现主营业务收入0.32 亿元，同比下降0.57%；纳米氧化铝业务实现出货量506 吨，同比增长103.51%；实现主营业务收入1282.64万元，同比增长735.33%。

    　　投资策略与评级。璞泰来为负极及涂覆隔膜核心企业，长期看我们预期公司将受益于新能源汽车的快速发展，收入及利润有望实现稳健增长。我们预计公司20-22 年EPS 分别为1.84 元、2.68 元、3.39 元，根据可比公司估值，按照21 年30 倍-35 倍PE，对应合理价值区间80.40 元-93.80 元，给予“中性”评级。

    　　风险提示：新能源汽车政策转变，市场推广不及预期。

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