公司近况

    除博世外，全球工具行业前五大龙头（史丹利百得、创科实业、博世、牧田、实耐宝）均已披露中报，其中创科实业盈利增长大幅超出市场预期，进一步印证了我们此前在报告《巨星科技：渠道品类兼修，全球替代加速》中提出的观点：疫情导致海外企业供货能力下降，国产品牌全球份额加速提升。我们看好巨星科技市场份额和盈利能力提升，我们认为公司有望成为全球手工具行业龙头。

    评论

    创科实业1H20 业绩增长超预期。1H20 创科实业实现收入/归母净利润42.06/3.32 亿美元，同比增长12.8%/16.3%（按照当地货币计算收入增长14%），超出此前彭博一致预期15/14ppt。其中，北美/欧洲/其他地区收入分别同比增长14.5%/8.2%/21.0%。公司认为1H20 业绩增长主要得益于增加产能和备货、加快新产品研发、扩大全球销售范围和拓展电子商务渠道。

    1H20 内外资品牌增长分化，国产品牌加速替代。1H20 国内产能比重较大的巨星科技/创科实业（按工厂/人员分布，国内产能比重约85%/70%）均实现双位数增长，而产能主要分布在欧美地区的史丹利百得/实耐宝（按固定资产分布，亚洲产能比重均约20%）收入同比下降12%/14%。我们认为国内品牌有望趁势在全球范围内获得更高市场份额。长期来看，我们认为该替代趋势有望延续。

    2B 转型2C，线上渠道加速自主品牌放量。1H20 史丹利百得线上渠道销售额占比由2019 年约10%上升至15%，2020 年1-5 月巨星科技在亚马逊销售额同比增长71%。巨星科技线上销售均为自主品牌，自主品牌较代工品牌毛利率高6-9ppt。我们预计随着线上渠道的渗透率提升，巨星科技自主品牌占比有望提升至50%，从而盈利能力得到相应增长。

    对标全球龙头，巨星科技有望成为全球手工具龙头。得益于有效的资产整合，2010-2019 年史丹利百得收入CAGR 为6.3%，较1990-2008 期间高1.7ppt。增长中枢上移也让企业获得了更高的估值水平，2010 年至今平均前向P/E 为18.3 倍，远高于1990-2008年期间的10.7 倍。2010 年以来，巨星科技持续在手工具领域收购内外资品牌，2016-2019 年公司陆续收购Arrow/Prime-line/Lista 等，品牌矩阵进一步完善。往前看，面对全球手工具150 亿美元的广阔市场，我们认为巨星科技有望成为全球龙头。

    估值建议

    我们维持公司2020/21 年EPS 预测1.12/1.34 元。当前股价对应2020/21 年20/17 倍P/E。考虑公司线上自主品牌业务放量以及国外对标公司的估值水平，我们基于2021 年25 倍P/E，我们上调目标价25%至33.43 元，较当前股价有51%上行空间，维持“跑赢行业”评级。

    风险

    资产整合不利影响盈利能力；收购企业盈利下降导致商誉减值。

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