疫情冲击消散，Q2 业绩明显修复。公牛集团公布2020 中报，上半年实现营收41.1 亿元（yoy-17%），归母净利润8.0 亿元（yoy-25%），其中20Q2 收入和净利润同比为-1%和-5%，公司内销和线下渠道占比较高，Q1 疫情发酵导致五金和建材门店关闭，Q2 线下逐步恢复，公司业绩也出现显著修复。

    产品持续创新，加深数字化+精细化营销。分产品看，预计Q2 转换器和数码产品等个人设备恢复较快，墙开及LED 等地产相关业务的复苏略有滞后，但整体都朝着良性轨迹发展。

    上半年公司通过消费洞察和产品创新持续提升市场竞争力，推出的新品包括MINI 款两极插座、家居焕新插座、PIANO系列装饰开关等。除了传统四大业务，公牛正推进智能电工生态圈，志在加快智能家居布局+新业务孵化，未来有望对家居用电的细分领域进行垂直整合。渠道方面，公司大力开拓2B 和线上销售，一是成立B 端事业部并拉通全品类服务大客户，二是借助新型电商通路开展数字化营销（预计线上销售占比接近15%）。

    毛利率短期波动，期末自有现金超过70亿元。上半年公司毛利率37.6%（yoy-2.7pcts），其中Q2 毛利率同比下滑5.4 个点，主因产品结构短期变化（高毛利的墙开复苏较慢）+成本口径调整（新增物流费用）+19Q2 高基数（新国标加速产品升级）。20H1 销售费用率5.4%（yoy-1.2pcts），主要系新准则将销售货物相关的运输费重分类至主营成本；财务费用率同比下降0.6pcts 主因大额存单利息增加；投资收益同比减少5600 万元可能由于Q1 铜期货价出现下滑。资产质量层面，上半年公司净营业周期-13 天，虽同比下滑但周转处于良性区间；经营性净现金14.7 亿元（yoy-23%），宏观困境下盈利含金量仍高；自有现金超过70 亿元，经营安全垫相当丰厚。

    公牛愿景成为国际民用电工领导者，维持“增持”评级。公牛集团专注于民用电工及照明领域，以极致的产品和“专业专注，只做第一，走远路”的理念不断满足变化的客户需求。

    预计公牛集团2020-22 年归母净利润21.7、25.7、28.9 亿元，现价对应PE 为46.4、39.2、34.9 倍，给予“增持”评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨，LED 领域竞争激烈。

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