2Q20 净利润小幅高于我们预期

    　　韦尔股份2Q20 收入达到42 亿元，备考口径下同比增长38.3%，基本符合我们预期。毛利率稳定在32.4%，环比基本持平。净利润5.5 亿元，备考口径下同比增长1969%，小幅高于我们预期。我们认为公司收入及盈利能力的稳步增长主要来自于CIS 高像素产品在智能手机中的渗透，并维持公司跑赢行业评级。

    　　发展趋势

    　　多摄以及高像素持续推动公司营收成长：北京豪威1H20 净利润达到9.7 亿元，思比科净利润达到4,127 万元。公司在1H20 推出0.7um小像素OV64B 产品，集成了像素四合一和片上硬件像素重组算法，提供了6,400 万像素优质实时拜耳输出。公司目前在高像素领域已经拥有4 款产品，出货给荣耀、Oppo、小米等机型，并且下游客户对于公司0.7um 的产品期望值大幅度提升。我们预计公司2020年在48MP/64MP 上一共有接近1.2 亿颗出货，产品结构的优化也为利润率带来强大支撑，因此我们上调智能手机CIS 毛利率至34%，公司预计未来毛利率将稳定在30-40%。

    　　模拟类芯片设计业务及分销业务稳步成长：我们预计2020 年韦尔本体芯片设计业务收入有望达到13 亿元，同比大幅度增长35%。

    　　1H20 公司针对物联网市场，在电源管理芯片、信号接口等领域推出了高性价比产品。同时公司在今年5 月并表了Synaptics 亚太区的TDDI 业务，由于新产品的推出需要时间，因此短期收入及利润率都会受到一定的负面影响，但长期来看，公司预计随着收入端的回暖，Synaptics 的TDDI 业务毛利率有望稳定在接近30%的位置。

    　　库存攀升属正常备货，中美摩擦负面影响有限：公司2Q20 底存货水平进一步增长23%至64 亿元，占期末资产总额的30%。公司认为库存的提升主要是为了应对下半年需求回暖的正常性备货，通常库存水位要保持在4 个月，因此无需过度担心。另外，公司也表示中美摩擦有可能导致智能手机OEM 厂商份额的变化，但整体CIS 市场空间不会因此萎缩，因此公司相对受到的负面影响不大，并且市占率也将持续性提升。

    　　盈利预测与估值

    　　我们小幅上调2020 年收入3%至188 亿元，考虑到公司毛利率增长以及部分非流动性金融资产带来的收益，我们将2020 年净利润上调13%至21 亿元，同时基于我们最新的全球手机出货量预测及CIS 行业预测，我们分别下调2021 年收入和盈利预测16%至227亿元/27 亿元。考虑到行业估值水平抬升，我们维持公司跑赢行业评级及目标价240.00 不变，基于2021 年2.6 倍PEG（当前2021年PEG 为2.0），处于A 股芯片设计行业的均值，较当前股价有31%的上涨空间。

    　　风险

    　　公司2Q20 底存货进一步提升，需注意下半年存货减值或库存消化的风险；公司8.31 有较大规模解禁，需留意二级市场流动性风险。

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