核心观点

    　　中报业绩下滑17.36%，基本符合预期。公司上半年实现收入14.4 亿元，同比增长4.54%，实现归母净利润3.21 亿元，同比下滑17.36%，扣非后为2.67 亿元，同比下滑17.14%，非经常损益主要为政府补助；上半年公司综合毛利率同比下降4.12 个百分点至39.93%，净利率同比下降6.89 个百分点至24.27%，整体盈利水平有所下滑；此外受苏州捷力并表影响，公司上半年应收账款和存货规模均有所增加，周转率也有所下降。

    　　锂电隔膜盈利能力有所下降，但相比行业竞争对手仍有显著优势。（1）上半年公司锂电隔膜出货量超4 亿平，市场份额继续保持领先，同时完成了对苏州捷力的收购，但受新冠疫情影响，隔膜业务收入约为7.83 亿元（包括捷力并表），同比下滑约5.96%；（2）上半年公司隔膜平均单价约1.96 元/平，成本约0.89 元/平，单平毛利维持1 元以上，单平净利约为0.74 元/平，价格和盈利水平均有一定程度下滑，但同行业竞争对手上半年仍处于盈亏平衡阶段，无论是价格、成本还是盈利端，恩捷仍具有明显的优势；（3）展望下半年，随着国内疫情恢复以及海外新能源车起量，公司隔膜出货量、产品和客户结构均有望得到改善，隔膜盈利水平有望进入修复过程。

    　　传统业务抓住市场机遇，收入大幅提升，表现亮眼。上半年公司针对传统业务积极调整策略，快速响应客户需求，烟标、无菌包装、特种纸等业务收入均实现大幅提升，BOPP 膜有所下滑，整体传统板块收入5.44 亿元，同比增长12.66%，表现较为亮眼，部分弥补了锂电隔膜低预期带来的影响。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们预测公司2020-2022 年每股收益分别为1.43、1.71、2.05 元（原预测值分别为1.42/1.71/2.04 元，略上调原因为对隔膜价格进行了微调），估值方面可比公司平均估值为51.8 倍，考虑行业高壁垒、公司高毛利等因素，继续给予20%估值溢价（请参考正文投资建议部分），对应2020 年约62.2倍市盈率，对应目标价88.95 元，维持增持评级！

    　　风险提示：

    　　新冠疫情影响，公司新产能投放不及预期；竞争对手进行隔膜价格战等。

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