1H20 业绩符合预期

    恒生电子发布2020 年中报，2020 年上半年收入16.19 亿元，同比+6%，归属净利润3.44 亿元，同比-49%，下滑的主要原因是去年同期有较大体量的公允价值变动损益，扣非后净利润2.87 亿元，同比+12%。利润端符合此前的预告，收入端符合我们的预期。我们建议投资人关注三大亮点，单季度收入高增长，单季度经营性利润高增长以及合同负债高增长。

    发展趋势

    亮点一：收入端2Q20 单季度高增长，创业板注册制加持下2H20更加可期。2Q20 单季度收入增速19%，说明二季度单季度业务恢复较快。考虑到创业板注册制相关订单（3-5 亿体量）还在逐步确认，我们预计3Q20 收入还将有望保持较高速度增长。

    亮点二：利润端2Q20 单季度实际增速+40%，但被增值税、所得税等因素掩盖。由于恒生利润端干扰因素较多，我们一直采用经营性利润来测算公司实际的经营情况，经营性利润=毛利-四项费用。2Q20 公司经营性利润2.45 亿元，同比+40%。扣非净利润增速较慢的主要原因是单二季度其他收益（主要是增值税退税）同比+11%，所得税0.26 亿，同比+372%，现金流量表收到的税费返还1.01 亿，同比-10%，也可以印证。

    亮点三：合同负债创3Q17 以来最快增速。合同负债11.4 亿元，同比+21%（此前口径为预收款项），是3Q17 以来最快增速，证明了今年二季度以来行业的高景气度。固定资产与在建工程两个项目持续上升，主要由于“恒生金融云产品成产基地”项目持续建设。经营性现金流净额-4.81 亿元，同比-15%，可能是创业板注册制等项目实施成本前置所致。

    资本市场创新政策层出，高景气度有望持续。资本市场受到高度重视（创业板开板出席嘉宾为省委书记+证监会主席，注册制首批企业上市仪式出席嘉宾为副总理+省委书记+证监会主席），创新政策有望持续，例如此前证监会表示做好全市场注册制改革的准备，此前上交所也表示研究引入T+0 交易。在政策、机制创新的背景下，恒生加大投入，有望保持领先地位。长远看，恒生的增长主要有三个维度，从前台向中后台拓展，从信息系统向自动化交易拓展，从股票市场向其他品种拓展。

    盈利预测与估值

    我们维持盈利预测不变，2020/2021 年净利润分别为12.95/15.37亿元，同比-8.5%/+18.6%。当前股价对应2020e/2021e P/E 分别为86x/72x。根据十年期估值方法维持目标价117 元，对应当前股价有10%上行空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    创新业务不及预期；系统性估值回调。

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