本报告导读：

    　　业绩低于预期，内参有望下半年加速，现金流亮眼，预收储备后续增长，长期以内参为发展重心，管理升级、结构升级释放利润增长弹性。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。业绩低于预期，考虑内参下半年加速、产品结构升级，上调2020-2022 年EPS 至1.20（+0.14）、1.57（+0.3）、1.95（+0.35）元，参考行业平均估值，考虑公司业绩弹性较大，给予2021 年57XPE，上调目标价至90 元（前值35.86 元）。

    　　业绩低于预期。2020H1 公司实现营收7.22 亿、同比+1.87%，归母利润1.85 亿、同比+18.42%。Q2 单季度实现营收4.1 亿、同比+13%，归母利润0.88 亿、同比+6%。

    　　内参拉动增长，结构升级盈利持续改善。分产品看，2020H1 内参同比+75%至2.8 亿元，占比重达38.7%，全年坚定销量翻倍目标，下半年有望加速；酒鬼同比-22.8%至3.6 亿元，预计主要系一方面正处于体系梳理阶段，另一方面疫情冲击下仍在恢复。分区域看，华中省内内参拉动同比+29.5%（华中毛利率同比+5.8pct 至83.4%），华北表现较弱。

    　　产品结构升级拉动毛利率同比+2.6pct 至80.2%，疫情下费用投入减少，销售费用率-1.3pct、管理费用率-0.4pct，净利率同比+3.6pct 至25.6%。

    　　现金亮眼、预收高位，聚焦内参，强化发展。Q2 单季度销售收现5.7亿，同比+44%，环比改善亮眼。截止6 月底预收款2.1 亿元，环比增加0.5 亿元，维持高位水平，预计主要系内参回款情况较好。2020 年公司组织架构、管理机制迎来积极变化，销售从营销向服务转变，有利于渠道良性发展。内参拉动产品结构升级，利润弹性有望持续释放。

    　　风险因素：宏观经济波动、行业竞争加剧等。

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