事件：公司发布2020 年半年报，20H1 实现收入115.95 亿元，同比增长14.12%；归母净利润32.53 亿元，同比增长18.27%；扣非后归母净利润31.66 亿元，同比增长21.75%， EPS 为1.00 元。单二季度实现收入57.11 亿元，同比增长22.29%；归母净利润16.40 亿元，同比上升28.83%；扣非后归母净利润15.94 亿元，同比上升32.44%。

    点评：产品放量渠道扩张，二季度收入稳增。二季度收入增长22.29%，环比提升15.12pct，主要系产品放量带来收入增量。分产品看，酱油、调味酱、蚝油Q2 分别实现收入31.45、6.48、10.35 亿元，分别同比增长16.71%、19.74%、30.79%，增速环比均有大幅提升。分地区看，东部、南部、中部、北部、西部区域分别实现收入11.35、10.77、11.28、14.37、6.28 亿元，分别同比增长22.44%、17.55%、31.42%、20.71%、25.44%，南部由于餐饮占比较大，目前增速已逐渐恢复，中西部仍保持较快增长。Q2 经销商各区域分别增加22、22、45、112、125家，达793、862、1406、1971、1401 家，渠道扩张持续推进。

    毛利提升费用下降，Q2 业绩超预期。20Q2 净利润增长28.83%，净利率为28.72%，同比提升1.46pct。毛利率同比下降5.86pct 至39.96%，由于新收入准则将运费调整至营业成本，还原口径预计毛利率同比提升约1pct，预计主要系原材料成本下降所致。Q2 期间费用率6.82%，同比减少5.97pct。其中销售费用率4.21%，同比减少5.57pct，主要与促销费用下降及新收入准则变更有关；管理费用率（含研发费用）与财务费用率分别为4.50%、-1.89%，同比减少0.08、0.32pct，主要系业务规模增加管理费用相应提升及存款收入增加所致。

    盈利预测：公司作为调味品龙头企业，有望继续保持领先优势，不断提升市场份额，发力中高端产品结构升级，我们持续看好公司未来发展，上调目标价。预计2020-2022 年EPS 为2.00、2.33、2.76 元，对应PE 分别为92X、79X、66X。由于公司目前估值已处历史高位，评级下调至“增持”。

    风险提示：食品安全问题，原材料价格波动，盈利预测不及预期

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