事件描述

    洋河股份披露2020 年中报：2020 年上半年营业总收入134.29 亿元，同比下滑16.06%，归母净利润54.01 亿元，同比下滑3.24%；其中单二季度营业总收入41.60 亿元，同比下滑18.57%，归母净利润13.99 亿元，同比下滑10.39%。

    事件评论

    单二季度收入利润增速符合预期，高度重视渠道良性：2020 年上半年公司营业总收入/归母净利润同比增速分别为-16.06%/-3.24%，其中2020Q1/Q2 营业总收入同比增速分别为-14.89%/-18.57%、归母净利润同比增速分别为-0.46%/-10.39%，单二季度收入利润增速下滑幅度环比均有所扩大，主要系受疫情影响，渠道动销压力加大，为保持渠道良性，公司二季度延续去年三四季度控货消库存保价的市场策略，不强制开票任务，以减轻渠道库存和资金压力，维持渠道良性。

    省外收入占比超过省内，且增长表现略好于省内：2020 年上半年公司省内收入约为66.40 亿元，占营业收入的比重约为49.44%，同比下滑17.76%；省外收入约为67.89 亿元，占营业收入的比重约为50.56%，同比下滑14.34%。省外市场对收入的贡献度大于省内市场，且下滑幅度小于省内市场，全国化稳步扩张依然是公司的潜力增长点之一。

    受打款季度间错配及主动控货影响，上半年现金流承压：2020 年上半年经营活动产生的现金流净额同比下滑435.89%，原因在于：1）2020 年春节较早，一季度春节打款备货提前体现到2019 年底；2）上半年受疫情影响，公司主动控价限制开票，预收账款下降明显，2020 年6 月底预收款相比2019 年底下降28.06 亿元。

    受益于产品结构升级，单二季度盈利能力有所提升：2019 年底公司对省内市场进行从M6 到M6+的迭代升级、2020 年二季度将M6+进行全国化铺货，M6+在全国范围内的放量带动产品结构升级，故2020Q2 毛利率+3.97pct 至72.05%，从而带动2020Q2 归母净利率提升3.07pct 至33.62%，放大利润增长弹性。

    多重改革加成，静待拐点到来：当前核心单品M6+批价稳中略升、渠道库存水平有所下降，渠道积极性提升，预计未来深度调整红利有望逐步兑现为业绩增长，公司将重新步入稳增长通道。预计2020/2021 年EPS 分别为4.89/5.26 元，对应最新股价PE 分别为29/27 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 消费需求恢复不及预期；

    2. M6+推广不及预期。

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