1.事件

    近期，公司发布了2020 年半年度报告。

    2.我们的分析与判断

    1）受拨备计提力度加大影响，公司净利小幅下降2020H1，公司实现营业收入1483.53 亿元，同比增长7.27%；归母净利润497.88 亿元，同比下降1.63%；年化ROAE 为16.94%，同比减少2.53 个百分点；基本EPS 为1.97 元，同比下降1.99%。公司净利出现小幅下降，主要受拨备计提力度加大的影响。2020 年上半年，公司信用减值损失404.43 亿元，同比增长22.32%，远高于2019 年全年（+0.39%）增速，其中贷款和垫款信用减值损失362.11 亿元，同比上升22.70%，主要受新冠肺炎疫情的影响，上半年公司加大了拨备计提力度。

    2）NIM 同比下降0.2 个百分点，存款结构持续优化增强负债端成本优势2020H1，公司实现利息净收入908.73 亿元，同比增长3.97%；净息差2.50%，同比下降0.2 个百分点，2020Q2 单季净息差2.45%，环比下降0.11个百分点，主要受到市场利率下行、LPR 下调导致贷款定价利率走低的影响，生息资产收益率降幅要大于计息负债成本率降幅。2020H1，公司生息资产收益率4.23%，同比下降0.24 个百分点；计息负债成本率1.81%，同比下降0.08个百分点。资产端，生息资产实现扩张，贷款规模稳步增长。截至2020 年上半年末，集团生息资产平均余额7.30 万亿元，同比增长11.95%；贷款及垫款平均余额4.71 万亿元，同比增长13.72%，占生息资产比重64.56%，同比上升1 个百分点。其中，零售贷款平均余额2.40 万亿元，同比增长12.95%，占贷款及垫款比重50.93%，同比下降0.34 个百分点；对公贷款平均余额2.02万亿元，同比增长13.90%，占贷款及垫款比重42.95%，同比上升0.07 个百分点。负债端，公司加大对结构性存款、大额存单等高成本存款的量价管控，推动低成本核心存款增长，助力负债端结构优化和成本降低。截至2020 年上半年末，集团客户存款平均余额5.25 万亿元，同比增长16.67%，占集团计息负债比重75.17%，同比提升1.55 个百分点；活期存款平均余额3.04 万亿元，同比增长14.60%，占比存款比重达57.87%，成本优势依旧显著。

    3）非利息净收入实现持续增长，营收贡献度增加2020H1，公司实现非利息净收入574.80 亿元，同比增长12.94%，增速较2020Q1 进一步扩大；占公司营业收入比重38.75%，同比增加1.95 个百分点。其中，中间业务手续费及佣金净收入422.69 亿元，同比增长8.46%，主要来自受托理财收入、代销基金收入增长，银行卡及结算清算业务收入有所下降；投资收益115.30 亿元，同比增长44.70%，主要受益于基金投资分红增加、票据及债券价差增加；其他业务收入30.60 亿元，同比增长15.87%，主要由于经营租赁业务收入增长；汇兑净收益17.89 亿元，同比增长34.92%，主要是外币衍生金融工具收益增加；公允价值变动亏损11.68 亿元，同比减少11.56 亿元，主要是基金投资分红导致公允价值变动损益减少。

    4）资产质量稳健，不良率小幅下降，拨备覆盖率显著提升公司资产质量整体稳健，不良率和关注类贷款占比均有下降，拨备覆盖率显著提升。截至2020 年上半年末，集团不良贷款余额553.28 亿元，较年初增长5.84%，不良贷款率1.14%，较年初下降0.02 个百分点；关注类贷款余额480.88 亿元，较年初减少8.56%，关注类贷款占比0.99%，较年初下降0.18 个百分点。拨备覆盖率显著提升，风险抵补能力增强。截至2020 年上半年末，公司不良贷款拨备覆盖率440.81%，较年初提高14.03 个百分点。

    3.投资建议

    公司零售业务优势明显，盈利能力强劲，ROAE 位居行业前列水平；资产端稳步扩张，负债端结构持续优化，存款占比逾7 成，成本优势显著；资产质量稳健，不良率下降，拨备覆盖率显著提升；积极推动战略转型，打造轻型银行，坚持“质量、效益、规模”动态均衡发展，金融科技应用行业领先，差异化竞争优势明显。结合公司基本面和股价弹性，我们给予“推荐”评级，2020-2021 年EPS3.62/4.02 元，对应2020-2021 年PE10.41X/9.38X。

    4.风险提示

    资产质量恶化超预期的风险。

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