核心结论

    　　事件：公司发布2020年中报，上半年公司实现营收6.04亿元（同比+6.73%）、归母净利1.52亿元（同比+7.92%）、扣非归母净利1.51亿元（同比+7.13%）。

    　　其中Q2公司实现营收4.18亿元（同比+6.66%）、归母净利0.97亿元（同比+4.15%）。业绩符合市场预期。

    　　克服疫情影响，盈利能力迅速恢复。因公司快速推进复工复产，Q2 营收恢复迅速，叠加原药供应紧张有所缓解，2020 年Q2 毛利率为48.97%（环比+1.2 pct，同比+1.7 pct）。上半年农药、化肥毛利率较2019 年提升2.43 pct、4.75 pct。品牌效应提升带来费用优化显现，2020 H1 销售费用率11.7%（较2019 年下降2.68 pct）、销售期间费用率18.77%（较2019 年下降4.44%）。

    　　营销团队建设超预期，产学研一体化模式继续完善。2019校园招聘到岗人数较近年平均数增加了约1倍，3月底至4月初新员工已进入岗位实习、7月中旬至8月中旬集中培训后已分配到各销售区域，我们预计公司营销力量将有较大程度增强。2020年6月4日公司完成国光现代农业职业技能培训学校的设立，产学研一体化模式继续完善，看好公司营销团队建设向业绩转化兑现的潜力。

    　　在建项目稳步推进。公司拟投资1.9 亿元于重庆万盛建设3.5 万吨原药及中间体生产项目。我们预计本项目可有效利用依尔双丰及润尔科技原药登记证优势，提高公司原药自供能力，为制剂产品放量打下基础。公司IPO 项目计划在年底前完成各种备案、验收工作，此外已完成公开发行可转债用于制剂、水溶肥产能建设。伴随未来IPO 及转债项目的投用，产能瓶颈问题有望解决。

    　　投资建议：预计公司2020-2022 年归母净利2.59/3.17/3.93 亿元。植调剂行业为赛道优质的利基市场，公司为国内龙头，营销网络下沉，产品矩阵丰富，新投产能及并购产能利用率将逐步上升，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：产能释放不及预期；环保政策影响生产；产品登记进度不及预期

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