2020H1 脚步暂缓，短期冲击无损长期价值

    　　2020H1 收入41.09 亿元（-17.4%），净利润8.04 亿元（-24.6%），收入利润下降主要原因为疫情中线下渠道经营受阻。毛利率37.6%（-2.6%），净利率19.6%（-1.9%）。2020Q1 业绩受冲击较大，随着疫情好转，二季度经营逐步恢复常态。预计全年业绩受影响逐步减小。

    　　持续推进产品创新迭代和渠道建设

    　　在坚持各系列产品定位的前提下，公司持续推动产品外观、结构、功能创新，从而更好地满足乃至引领市场需求。2020H1，转换器、墙开插座、照明和数码配件四条产品线均有新品面市，进一步完善了产品矩阵。

    　　渠道建设层面，公司持续拓展零售点，并利用精细化、数字化营销强化现有渠道销售能力，同时还专门设立B 端事业部加强与大型地产、家居企业的合作力度。持续的产品优化迭代和渠道拓展有望使公司快速响应市场需求，不断扩大自身市场份额。

    　　产品管理全面升级，动态护城河成效初显

    　　公牛近年来持续对产品价值链进行优化，从提升自动化程度降本增效，到产品优化迭代解决消费者痛点，再到赋能经销商强化现有渠道，为消费者、经销商和自身创造了不菲的价值。经历几年的团队建设、组织调整，公司目前已初步形成“敏锐察觉需求、快速转化产品、高效分发销售”的动态护城河。我们认为，公牛的优势不仅在于现有产品、渠道的暂时领先，还包括上述核心优势带来的边界拓展和竞争力动态保持能力，这一点对理解公司业绩长期成长与确定性至关重要。

    　　看好龙头优势，维持“买入”评级

    　　考虑到疫情影响，我们小幅下调2020 年收入和利润预测。预测2020-2022 年收入分别为96.19、128.12 和145.42 亿元（2020 前值为110.21 亿元）；净利润分别为20.16、31.12 和37.95 亿元(2020 前值为23.27 亿元)。9 月2 日公司收盘价168.48 元对应的2020-2022 年预测PE 分别为50.1/32.5/26.6X。基于对公司长期动态调整、竞争能力的乐观预期，我们维持公司“买入”评级和合理估值区间179.1~196.8 元。

    　　风险提示

    　　公司渠道拓展不及预期；原材料价格大幅上涨。

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