时尚创新的多品牌中档休闲服饰品牌太平鸟定位中档时尚休闲服，旗下6 大品牌处于不同发展阶段，覆盖不同品类、年龄、价位，核心品牌Peacebird 男女装为主要收入来源；产品主要覆盖二三线城市，形成街店、百货、购物中心、电商四轮驱动渠道业态，截止16H1 门店4017 家。收入以直营为主，16H1 线上线下合计占比67%。公司在15 年中档休闲服饰行业排名第五，市占率3.90%；11-15 年收入、净利复合增速为35%、55%，16 年1-9 月业绩增速放缓。近年来电商业务表现亮眼，11-15 年收入复合增速63%，16H1 收入贡献达19%。

中档休闲服饰行业：规模稳定增长、集中度较高，将向时尚产业升级2015 年成人中档休闲服装市场零售额同增约6.40%达2156 亿元，预计16-20 年复合增速为8.45%；15 年中档休闲服饰市场CR10 为50.2%，同比升3.8PCT，市场集中度较高且仍在趋于集中，渠道下沉和多品牌为领先企业提升市占率的主要推动因素；从消费趋势演变、服装产业升级规律等角度分析，我国服装产业正逐步向时尚产业升级，看好时尚运营能力强的公司。

历史回顾：SPA 模式下业绩表现良好，直营模式促高毛利率、低净利率回顾历史业绩：1）11-15 年收入与净利快速增长，得益于内生店效、渠道外延分别复合增长11%、20%；16H1 业绩承压，未来有望企稳回升；2）直营占比持续提升带动毛利率、费用率齐升，管理得当促净利率也持续回升；3）电商库存清理能力强，总体存货结构合理；4）多品牌梯度有序发展，“初创期直营先行、培育期加盟扩张、成熟期店效发力”战略提供持续动力。进行同业对比，我们发现公司呈现出以直营为主、以零售为导向的服装企业所具备的财务特征：1）收入规模较小，平效待提升；2）零售导向战略使得成长性高于同行；3）重直营推升毛利率同时拖累净利率和存货周转率。

竞争优势：品牌、渠道发展顺应行业趋势，零售导向引领行业变革顺应行业趋势：定位中档时尚休闲，专注二三线市场，避开与国际巨头正面竞争；品牌运营经验丰富推动多品牌发展，实现细分客群覆盖、迎合个性化潮流，梯度发展动力足；较早布局购物中心及电商等新兴渠道，分享渠道增长红利，2016 年再次拥抱新趋势试水新零售。引领行业变革：公司率先于业内打造零售导向模式―直营、扁平化加盟管理、DRP 系统等加强终端管控，及时把握消费趋势变化；出色商企、研发设计促产品高频多波段上市保证高时尚度。

盈利预测及估值

募投资金主要用于新建直营店238 家、物流中心及信息化系统建设。预计公司16-18 年摊薄后EPS 分别为0.94、1.12 和1.38 元。目前A 股中档休闲服装公司17 年平均PE 为21 倍，服装次新股为44 倍。综合相对及绝对估值，考虑太平鸟3 年CAGR 7%、增长稳健，同时具有次新股属性，给予17 年35倍估值，对应目标价39.20 元。

风险提示：终端零售疲软、女装调整不到位、库存高企。

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