投资亮点

    　　首次覆盖中微公司（688012）给予跑赢行业评级，目标价199.00元，基于SOTP 估值法。理由如下：

    　　中微公司是中国最大，全球领先的半导体刻蚀设备/MOCVD 设备供应商。中微成立于2004 年，创始团队来自于美国AMAT/LAM 等知名企业，2019 年成功在科创板上市，目前主要股东包括上海创投（18%）及国家集成电路产业基金（17%）。公司自2007 年起进入刻蚀设备赛道，量产设备已进入全球最先进的7/5nm 先进制程产线，全面覆盖台积电、SK 海力士等海外及台湾地区客户，以及长江存储、中芯国际、华力微电子等大陆客户。在刻蚀设备业务不断成长同时，2016 年公司抓住本土LED 市场扩产契机推出MOCVD 设备，并取得较快收入增长，2019 年在全球氮化镓基蓝光LED MOCVD 设备市场份额已超过60%。

    　　刻蚀设备受益于进口替代，MOCVD 设备受益于新应用起量。全球刻蚀设备市场2019 年约117 亿美元，是晶圆制造支出的重要组成部分之一（2018 年占比约21%），其中美国AMAT/LAM 占据超60%份额，我国企业份额仅有1%。中微已在电容性刻蚀（CCP）领域取得较大突破，规划继续横向打开产品覆盖面（如推广电感性刻蚀设备大规模量产应用，介质刻蚀产品切入难度更高、更关键的道次）。我们预计2025 年中国刻蚀设备市场规模将达到275 亿元，其中本土产线需求达155 亿元，我们认为刻蚀龙头中微将明显受益于进口替代；而MOCVD 设备方面，尽管目前行业受下游照明市场饱和影响市场衰退，但随着mini LED，化合物半导体等新应用发展，市场空间进一步打开。我们认为中微作为主要供应商之一，通过持续的研发巩固竞争力，也将受益于行业重回增长。

    　　长期看好股权投资布局优质赛道，市场天花板提升。目前中微通过持有布局薄膜沉积设备赛道的沈阳拓荆11%股权，并拟认购过程控制设备厂商睿励仪器10%股权。上述赛道均为晶圆制造设备投资的关键环节，我们认为新赛道对应2025 年合计160 亿美元的市场空间，股权投资有望进一步提升公司潜在市场空间天花板。

    　　我们与市场的最大不同 我们更加关注公司中长期收入体量。

    　　潜在催化剂：国内DRAM/NAND 存储客户相关订单超出预期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2020/2021 年EPS 分别为0.48 元、0.68 元，增速为42%。尽管目前公司市值已达925 亿元，但由于半导体进口替代空间广阔，我们采用中长期收入体量进行估值，以SOTP 估值法测算出中微2021 年目标市值1,064 亿元（刻蚀943 亿元，MOCVD 122亿元），目标价199.00 元（15%上行空间），首次覆盖给予跑赢行业评级。

    　　风险

    　　美国针对中芯国际限制措施可能影响半导体设备国产化进程、贸易摩擦加剧、行业周期性、市场竞争、研发投入不足等风险。

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