投资要点：

    投资要点。我们认为紫金矿业近3 年各金属产量有望持续增长，未来海外高品位优质矿山将逐步投产，是国内少数有α 逻辑的有色公司。随着全球流动性宽松，以及疫情后复工金、铜价格上涨，量价齐升致公司盈利增长。

    公司2020 年三季报净利润亮眼。紫金矿业2020 年三季报营业收入1304.3亿元，同比增长28%，归母净利45.7 亿元，同比增长52%。2020Q3 单季度实现归母净利21.5 亿元，同比增长86.7%，环比增长55.8%，业绩亮眼。

    公司前三季度扣非净利润为22.46 亿元，同比增长105%；前三季度经营活动产生的现金流量净额高达99 亿元，我们认为公司盈利质量较高。

    金铜价格上涨显著拉动Q3 净利润增长。紫金矿业主要产品金、铜、锌、银价格在2020Q3 单季度环比均有较高涨幅，其中白银环比上涨36.4%，金、铜、锌环比分别上涨7.8%，16.9%，15.3%，对业绩形成显著拉动。金属价格上涨大幅提升黄金毛利率，2020 年前三季度公司黄金毛利率高达51.41%，较2019 年同期的39.14%增加12.27 个百分点。2020 年前三季度矿山企业的综合毛利率为47.27%，同比上升3.7 个百分点。

    成本端整体控制较好，金属价格增长转化为毛利净增长。从2020Q3 单季度成本看，矿山产电解铜成本续降，从2020Q2 单季的27583 元/吨降至24995元/吨，环比下降9%，我们认为该成本下降显示紫金波尔铜业生产情况持续向好，早期较高的成本得到控制，盈利能力改善。公司矿山产金、银成本Q3单季有所上升，矿山产铜精矿及矿山产锌成本维持平稳。此外，铁精矿成本2020Q3 单季环比下降10%，盈利能力再度提升。

    波格拉金矿有望恢复经营。根据世界矿业官方公众号，巴新总理马拉佩表示，紫金矿业和巴里克的合资公司BNL 将继续运营波格拉（Porgera）金矿，原则上同意巴新在新的安排下获得主要股权，BNL 将保留经营权，双方公平分享经济利益。

    盈利预测与估值。公司黄金、铜等金属资源储量居全球前列，我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.25、0.39 和0.53 元/股，由于我们预计2021 年公司卡莫阿铜矿和Timok 上带矿将投产运营，公司净利润将迎来快速增长期，参考可比公司估值水平，给予2020 年26-28 倍PE 估值，对应合理价值区间6.5-7.0 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。项目建设进度不及预期。

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