精品游戏研发商，实现端游、手游、主机游戏全类型布局。电魂网络成立于2008 年，于2016 年登陆上交所上市，主营业务为网络游戏产品的研发、制作和运营。公司最早以《梦三国》、《梦塔防》等端游产品起家，随着近年来移动游戏市场的崛起，公司也将业务范围逐步向《梦三国手游》（复刻版）、《梦塔防手游》等移动端游戏延伸，与此同时，公司也前瞻性布局了H5 游戏、VR 游戏、主机、单机游戏、APP 平台、漫画和电竞赛事等领域。公司一直秉承精品化的战略，持续加强内容创新和研发投入，并实现了从端游、手游、主机游戏、VR 游戏的全领域覆盖。

    　　核心产品稳中有升，彰显长周期产品运营能力。近年来我国端游市场进入成熟期，市场收入规模持续萎缩，行业竞争激烈，公司于2009 年推出《梦三国》

    　　端游产品，而后不断加强产品的版本更新、技术改进，优化用户体验，与此同时，公司也不断优化运营策略和方案，目前该产品运营已经超过10 年，流水走势依旧稳中有升，彰显了公司长周期产品运营能力。在移动游戏领域，公司研发的《梦三国手游》复刻版于2019 年7 月正式上线，该产品对原《梦三国手游》进行的大版本更新，取了较好的迭代效果，20Q3 流水收入同比也有所提升。除《梦三国》系列外，公司也有研发和发行《梦塔防手游》、《野蛮人大作战》等产品。

    　　《X2 解神者》、《我的侠客》开启公司新一轮产品周期。近期公司新研发的《X2 解神者》、《我的侠客》即将上线，新一轮产品周期开启。《X2 解神者》

    　　是由公司SIVA工作室制作发行的一款POV多线叙事的Rogue-Lite 角色扮演类手机游戏，游戏画风和立绘均为二次元风格，因此在发行方式上选择和国内二次元最大的社区网站B 站联合运营，截至2020 年10 月18 日，该产品在taptap 上预约已经超过78 万人，在B 站预约人数已经超过94 万，游戏热度极高，该产品已经定档10 月22 日全渠道上线，我们认为有望成为公司未来爆款产品。此外公司研发的《我的侠客》是一款复古武侠的角色扮演类游戏，该产品目前已经加入腾讯极光计划，由腾讯独家来负责产品发行，截至10 月18 日，该产品在taptap 渠道上有超过44 万人预约，玩家评分高达8.7分，8 月已经进行删档付费测试，我们预计有望于11 月正式发行。我们认为《X2 解神者》、《我的侠客》是公司接下来即将上线的重磅手游产品，两款游戏分别聚焦二次元、RPG 等热门品类，并和头部渠道公司（B 站和腾讯）开展合作，爆款概率大，我们认为两款新品若顺利上线，有望给公司四季度和明年全年带来较好的业绩贡献。

    　　盈利预测与估值分析。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.65、2.53 和3.08 元/股。参照可比公司，我们给予公司2020 年28-30 倍动态PE，对应合理价值区间为46.2-49.5 元/股，首次覆盖给予公司“优于大市”评级。

    　　盈利预测假设。1）我们预计公司 “梦三国”等经典IP 游戏流水稳中有升，《梦塔防手游》、《野蛮人大作战》等产品表现相对稳定。2）公司储备新游戏《我的侠客》、《X2 解神者》有望于20Q4 上线，未来将成为公司新的业绩增长点。

    　　风险提示：《梦三国》等老产品流水下滑，新游上线推迟。

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