3Q20 业绩超出我们预期

    公司公布1-3Q20 业绩：收入62.77 亿元，同比增长27.3%；归母净利润10.95 亿元，同比增长50.4%。三季度单季，收入同比增长29.9%至24.55 亿元，归母净利润同比增长63.3%至4.63 亿元，环比仍有加速，净利润增长超出此前业绩预告上限，主要由于毛利率提升和投资收益增长。

    收入增长稳健，单季度毛利率小幅提升。扣除抗疫物资贡献，我们估计1-3Q20/3Q20 公司收入同比增长约15%/24%。若扣除线上业务，我们估计前三季度公司线下业务的内生增速约12%，全球份额继续提升。受益于产品结构变动和规模效应提升，公司单季度毛利率同比提升0.7ppt 至34.9%。

    期间费用率有所增长，净利润率同比提升。1-3Q20/3Q20 公司期间费用率分别同比下降1.1/增长4.0ppt，其中3Q20 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.3/-1.1/0.0/+5.4ppt 至8.4%/5.3%/2.4%/1.8%。我们测算，扣除抗疫物资/投资收益等非经常性因素影响，1-3Q20/3Q20 公司净利润同比增速分别为30%/15%。1-3Q20/3Q20 公司净利润率同比增长2.7/3.9ppt 至17.4%/18.9%。

    经营性现金流环比大幅改善。由于此前疫情影响发货和回款，2Q20公司经营性现金净流出4.82 亿元。3Q20 公司经营性现金净流入8.76 亿元，同比、环比多流入5.48/13.58 亿元。

    发展趋势

    看好公司继续推行2B 转型2C 战略，盈利能力有望持续提升。我们认为借助中国供应链的生产优势，公司有望在此次疫情后持续扩张全球份额。我们估计今年公司电商收入有望保持100%增长至约0.9 亿美元，我们预计未来三年，公司线上业务收入可能达到3亿美元。公司自主品牌（OBM）毛利率高于代工品牌，扣除抗疫物资收入，我们测算上半年公司OBM 占比已达到41%。中长期来看，我们预计未来2-3 年公司OBM 占比有望超过50%，并带动利润率持续增长。

    盈利预测与估值

    我们维持公司2020/21 年净利润预测12.8/15.2 亿元。当前股价对应2020/2021 年18.8/15.8 倍P/E，估值显著偏低。维持“跑赢行业”评级和目标价33.43 元，对应2020/2021 年28.2/23.6 倍P/E，较当前股价有50%的上行空间。

    风险

    海外疫情导致需求低于预期，并购子公司商誉减值风险。

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