公司2020 年前三季度实现营收347.3 亿元，同比+43.9%；实现归母净利润20.16亿元，同比+104.7%。展望未来，公司作为国内IoT 领域的龙头公司，TWS、智能手表、ARVR 料将接力成长，预计公司2020/21/22 年EPS 为0.87/1.35/1.60 元，维持“买入”评级。

    　　Q3 业绩超前期指引，预计全年净利润同比提升115%-125%。公司2020 年前三季度实现营收347.3 亿元，同比+43.9%，Q1/Q2/Q3 分别为65/91/192 亿元，同比增长13%/16%/81%；实现归母净利润20.16 亿元，同比+104.7%，Q1/Q2/Q3分别为2.94/4.87/12.36 亿元，同比+48%/+52%/+168%，超前期中报指引上限。

    　　公司业绩加速增长，主要系（1）疫情影响逐步减弱，北美客户老款无线耳机产品持续销售，且新款产品自Q3 开始供应，带动智能声学业务Q3 收入88 亿元，前三季度同比+61%至153 亿元；（2）公司供应北美客户新款VR 产品，Q3 开始备货带动智能硬件业务Q3 收入65 亿元，前三季度同比+52%至101 亿元；（3）疫情背景下平板等产品销售向好，同时公司手机声学部件业务基本稳定，Q3 精密零组件实现收入33 亿元，前三季度同比+14%至83 亿元。展望全年，我们认为大客户端无线耳机及VR 产品为公司业绩核心驱动因素，公司预计全年实现净利润27.5-28.9 亿元，同比增长115%-125%，对应Q4 净利润7.3-8.7 亿元，同比增长150%-200%。

    　　利润率同比改善，存货增加显示Q4 销售预期向好。公司2020 前三季度毛利率达到17.67%，同比+1.54pcts，Q1/Q2/Q3 分别为18.2%/17.9%/17.4%，分别同比+1.4/+3.2/0.5 pcts。费用端持续有效管控，前三季度管理+销售+财务费用率达到4.45%，同比-0.72pct，带动前三季度净利率水平达到5.81%，同比+1.73pcts。同时公司在研发端持续投入，研发费用同比+82%至20.45 亿元，费用率同比+1.24 pcts 至5.89%，持续聚焦智能无线耳机、虚拟现实等细分领域。公司2020 年第三季度末存货为122.62 亿元，相比年初增加131.52%，主要原因系公司经营规模扩大致储备增加，预计后续将逐步销售。

    　　声学整机：TWS 贡献近两年最核心驱动力，预计2020 年贡献约280 亿元营收。

    　　行业趋势上看，TWS 爆发趋势明确，我们预计2020 年国际大客户端/安卓端产品出货量分别达0.9 亿/1 亿副，分别同比+58%/+50%。手机端无线化大趋势下，安卓品牌后续有望将TWS 耳机与手机进行搭售，进一步加速行业发展，我们预计2022 年国际大客户端/安卓端出货量达到1.65/4 亿副。公司今年切入国际大客户的高端款产品供应链，预计公司在国际大客户的整体份额将继续提升，并进一步扩大国内主流客户的市场份额。我们预计今年以TWS 为核心的声学整机板块将为公司贡献约280 亿营收。

    　　智能硬件：手表/手环贡献中期增量，VR/AR 助力长期发展。公司智能硬件业务包括VR /AR、智能手表/手环及传统业务。中期看，智能手表/手环作为AIoT 下一个爆款产品，将为公司在TWS 耳机之后贡献增量收入。公司目前为国内大客户智能手表主力供应商，预计2020 年收入有望达到40 亿元（同比+100%），占智能硬件板块收入比例超30%（同比+12pcts）。长期AR/VR 是大势所趋，公司近8 年的技术研发储备有望开花结果，零组件和成品均有前瞻布局，下游包括北美、日本等全球知名客户。我们预计今年以ARVR 为核心的智能硬件业务将为公司贡献约155 亿元收入，明年包括VR 设备持续出货以及大客户新款游戏机业务等都将是公司增量业绩来源。

    　　风险因素：全球需求下滑；声学创新放缓；行业竞争加剧；IoT 发展不及预期等。

    　　盈利预测及估值。公司为全球声光电龙头公司，发展路径清晰，短期TWS 耳机料仍为最核心驱动力，中期智能手表/手环有望贡献增量收入，长期看AR/VR，公司将持续围绕核心大客户推进IoT 业务布局及品类扩张。我们持续看好公司业务发展，考虑到声学整机、智能硬件等新产品的持续放量，我们上调2020-2022年EPS 预测至0.87/1.35/1.60 元（原预测为0.78/1.14/1.31 元），当前价对应PE 估值为49/32/27 倍，维持“买入”评级。

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