投资要点

    　　事件

    　　10 月23 日，公司公告2020 年三季报。2020Q1-Q3 公司实现营收64.26 亿元（同比+15.58%），归母净利10.12 亿元（同比+52.12%），扣非净利9.47 亿元（同比+51.04%）。

    　　Q3 业绩增长46%，家庭消费及电商业务表现亮眼1）2020Q1-Q3，公司实现营收64.26 亿元（同比+15.58%），归母净利10.12 亿元（同比+52.12%），扣非净利9.47 亿元（同比+51.04%）；净利润增速较营收增速快的主要原因为毛利率提升4.75pct（至40.14%，增利约2.64 亿元）；酵母家庭消费及电商业务增长迅速，C 端高增速有望延续，B 端逐步复苏接力增长；下游衍生品YE、动物营养、微生物营养（禁抗令生效后需求或加速提升）、酿造、酶制剂等延续良好增长态势。2）Q3 单季度公司实现营收20.85 亿元（同比+12.91%），归母净利2.94 亿元（同比+45.82%），扣非净利2.78 亿元（同比+45.63%），净利润增速较营收增速快的原因主要为毛利率+5.59pct（至39.3%，增利约1.03 亿元）。

    　　疫后酵母BC 两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成长1）疫后C 端烘焙习惯养成，酵母消费有望延续高增长：a）疫情催化酵母主业C 端需求高增；根据美团数据，20H1 居家期间美团外卖酵母/酒曲销量上涨超40 倍；欧美市场受疫情影响酵母供应不足，公司趁势攻入欧洲，上半年出口同比+23%；b）7 月阿里系平台电烤箱成交额同比+43%，C 端消费有望延续高增长；Q2 线下收入同比+37%，Q3 餐饮恢复至80%以上，B 端复苏续航主业增长；2）全渠道发力驱动放量：a）持续做大做深经销网络；20H1 公司经销商数量达17,109 个，净增1,117 个，公司海外经销商数量超3,000 个，国内网点渗透大部分县镇；b）加码电商建设，新媒体+直播引流提升知名度；公司成立安琪电商负责线上销售，19 年线上营收26.63 亿元（同比+61.12%）；同年吸收合并贝太文化传媒，借力新媒体提升C 端知名度、实现电商引流；20 年8 月13 日公司携手薇娅直播带货，当晚安琪酵母旗舰店销售额达168 万元，居天猫交易指数行业第一，安琪纽特淘宝直播间粉丝量达68.48 万；3）规划产能2.5 万吨支撑成长：截至20 年8 月公司已有产能超25 万吨；公司开启新一轮产能投放期，20 年5 月落子云南普洱澜沧，投资5.4 亿元拟建年产2.5 万吨酵母生产线项目一期，为业务扩张提供有力支撑。

    　　卓越管理力熨平成本周期，加码研发投入突破技术难题1）新旧管理层交接顺利，强管理力熨平糖蜜成本周期影响：a）2019 年管理层顺利交接，具备30 年化工从业经历的熊涛先生接任董事长，开启内部组织架构改革；20 年3 月拆分独立安琪纽特，8 月筹划子公司宏裕包材上市；b）多措并举平滑成本波动：公司积极布局上游糖厂、签订长期合作协议保证糖蜜供应；管理层准确研判糖蜜周期控成本；15-19 年原料成本占比-10.3pct；2）加码研发投入突破技术难题：19 年公司研发投入3.33 亿元（同比+19.24%），研发费用率4.36%（同比+0.18pct）；公司与多家科研院所合作打造酵母产业化研究平台，截至19 年末共有研发项目246 项/专利644 件，主持或参与制定国标/行标40 余项，完成重大科技计划70 余项；20 年5 月推出抗吸潮YE，率先突破技术难题。

    　　投资建议

    　　公司是亚洲第一/世界第三大酵母企业，疫后酵母BC 端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成长； 卓越管理力熨平成本周期， 加码研发投入突破技术难题。预计20-22 年归母净利89.54/103.38/117.83 亿，增速31.49%/22.91%/13.60%，对应10 月23 日估值38.38/31.23/ 27.49 倍（市值455 亿）。

    　　风险提示

    　　食品安全控制风险；原材料价格波动风险；产品技术创新风险

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