【投资要点】

    　　2020 年前三季度公司业绩持续高速增长。2020 年10 月29 日公司发布三季报。2020 年前三季度实现营收60.95 亿元，同比上升40.14%；归母净利润2.40 亿元，同比上升30.66%；扣非净利润2.27 亿元，同比上升41.21%。单三季度公司实现营收23.39 亿元，同比上升38.68%；归母净利润5523 万元，同比上升28.89%,扣非归母净利润5161.5 万元，同比上升36.42%。

    　　大客户拓展顺利，集采业务高速发展。2020 年前三季度，公司B2B办公集采业务实现收入51.05 亿元，占收入比例83.76%，同比增长57.42%,其中Q3 单季实现收入16.09 亿元，同比增长103.91%。疫情提升了客户的在线采购需求，公司持续投入构建了完整的“硬件+软件+服务”一站式办公服务平台，同时丰富办公物资品类、加强客户体验提升和价值创新，持续中标大客户集采项目。前三季度集采业务中，大客户业务同比增长54.63%，小客户约9%，公司订单报满，大客户拓展顺利。截至目前，公司已累计中标逾170 个大型客户集采项目、服务全国5 万多家用户单位，中央直属机关、国家电网、中国海油、中国移动、中国联通、工商银行、招商银行等均为公司大客户。

    　　业务扩张毛利率短期承压，费控成果显著。前三季度公司毛利率为11.88%，同比下降2.72pct，毛利率下降主要为集采业务在规模快速提升的过程中，供应链产品品类扩充导致规模效应不足，未来通过产品结构优化，盈利有望改善。费用方面，前三季度公司综合费用率7%，较去年9.7%下降 pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.5%/ 2.2% / -0.3% / 0.7%，同比分别变动 -1.5 / -0.7 / -0.3 / -0.2，费用管理效果显著。

    　　发布2020 年员工持股计划，彰显长期发展信心。公司公告2020 年员工持股计划草案，拟使用已回购股份的1100 万股（占当前总股本1.5%），向公司中高级管理人员、核心技术骨干和关键岗位员工等共计不超过150 人进行股权激励，受让价格为7.26 元/股，拟筹资金额不超过7986 万元。股权激励的业绩考核期间为2020-2023 年，2020-2023年收入分别不低于77.76/101.08/131.59/170.06亿元， 对应2019-2023 年CAGR 为30% ， 20-23 年净利润分别不低于2.62/3.29/4.33/5.88 亿元，2019-2023 年CAGR 28.42%。

    　　【投资建议】

    　　公司是办公集采领军企业，拥有完整的平台构建及优质的客户服务能力，持续中标大客户项目，规模高速扩张，未来随着自有品牌及定制化产品占比提升，盈利能力有望逐步改善。我们预计公司2020-2022 年收入分别为84.21 / 114.82 / 151.99 亿元，归母净利润 3.00 / 4.11 / 5.49 亿元，对应EPS 0.41 / 0.56 / 0.75 元，对应PE 35 / 26 /19 倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　办公集采市场需求不及预期；

    　　大客户拓展不及预期；

    　　办公集采市场竞争加剧；

    　　云视频市场竞争加剧。

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