核心观点：

    　　政府补助大幅增加致3Q 净利润大幅优于预期，4Q 毛利率指引略低于预期。公司于11/11 日披露3Q20 业绩：收入（$1.08bn）优于预期（$995mn），毛利率（24.2%）优于预期（22.0%），归母净利润（$256mn）大幅优于预期（$79mn）。环比来看，3Q20 归母净利润较2Q20 增长$138mn 主因经营开支大幅减少（由2Q 的$184mn 降至3Q 的$80mn），具体来看系因政府补助环比增加近$97mn 所致。此外，4Q 收入指引中值（$963mn）优于预期（$918mn），然毛利率指引（16%-18%）低于预期（18.6%）。

    　　成熟制程产能4Q 扩张幅度较大。公司在4Q 产能利用率下降、ASP下滑、其他收入减少、14nm 收入贡献甚微情境下，收入指引中值（$963mn）较2Q（$938mn）仍有微幅增长（3Q 有华为急单影响），我们认为这是公司成熟制程产能持续扩张的结果（对应20 年下调后资本开支59 亿美元）。

    　　维持A/H 股“买入”评级。中芯国际当前基本面仍面临较大压力，然美国换届选举或对当前极端情境产生一定程度的积极影响，但后续进程仍需观察。我们预测公司20/21/22 年归母净利润分别为3.31/1.98/3.02亿美元，同时我们下调公司港股/科创板合理PB 估值至2.5/7.5 倍（对应20 年末净资产）以反映当前美国政府出口管制、客户转单等事件带来的不确定性。综上，公司在港股、科创板的合理价值分别为35.7 港元/股、91.4 元/股，给予A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示。全球疫情持续扩大的风险，先进制程进展不及预期的风险。

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