从时效快递业务长期价值维度，我们提出新的观点：选择时效快递业务本质是为时间效率付溢价。时效快递业务内涵可以延展到生活服务、企业生产等方方面面，而其价格分布也将随着不断的产品分层、客户分层而实现优化。

    　　美国经验看：客户愿意为更快的时间付出更高的价格。1）联邦快递与 UPS的产品较顺丰当前更为细化。我们选取华盛顿-奥斯汀（约 2000 公里）路线做测试：1 公斤物品的寄递，次日上午 8 点送达收费 123 美元，10 点半产品收费91 美元，下午 4 点半产品收费 81 美元。选择 10 点半、下午 4 点半送达的产品较 8 点送达分别便宜 26%与 34%。进一步观察其定价策略：基于同距离个人使用交通工具运送价格的折扣。以华盛顿-奥斯汀为例：快递费用相当于个人乘坐飞机寄送的 35%。2）联邦快递经验看：行业格局+优化产品共同作用下推动美国本土时效快递票均收入上行。a）近二十年，美国本土时效快递票均收入上行。2020 财年较 1999 年，整体票均收入从 15.6 美元提升至 18.19 美元，增长 17%，但美国次日达产品从 14.3 美元提升至 20.4 美元，增长 42%。

    　　b）行业格局+优化产品共同推动收益管理计划成功实施。其一是 90 年代初期美国国内时效市场出现了一轮激烈的价格竞争，到 90 年代中期格局稳定后联邦快递开始推动持续的收益管理项目（1995 年 6 月和 1996 年 4 月对 StandardOvernight 产品进行了提价）。其二是新产品的推出共同帮助票均收入提升。

    　　1996 年联邦快递推出了 First Overnight 产品：美国本土次日早上 8 点送达（覆盖 90 个城市）。3）我们认为从美国快递市场的发展可以获得的经验启示：

    　　客户愿意为更快的时间付出更高的溢价；稳固的竞争格局是执行收益管理的基础；结合推出优化结构的产品，来推升价格，更容易被接受。

    　　对顺丰而言：我们认为产品分层在未来将优化价格分布。我们认为公司可以通过细化和完善产品及服务标准，优化运营模式，利用科学定价模型实现产品合理差异化定价，以满足不同客户的细分需求。1）票均时长看：顺丰时效快递业务运营在不断优化。公司披露 2019 年票均生命时长同比减少 1.8 小时；2020 年上半年同比缩减 0.1 小时，行业则分别为减少 0.64 及延长 1.02 小时。

    　　2）我们预计鄂州机场启用后，将有望进一步优化时效快递产品。其一有助于进一步提升产品时效。我们以贵阳-北京线路为例，模拟测算若从当前飞机腹仓转向全货机执飞，贵阳-鄂州-北京，次晨达（12 点送达）产品的揽收截止点可从 13 点延后至 16 点半。（注：理论模拟）。其二有助于扩大时效产品辐射范围。我们测算目前顺丰航空开通点对点直飞航线覆盖城市约 70 个左右，预计未来时效产品的辐射范围可增加 100 个城市左右，亦即意味着有更多的城市可以选择公司最高端、品质最好的时效产品服务。同时，我们认为凭借鄂州机场枢纽的快速集散能力，周边的生产与仓储均可延长发货截止时间，以达到深夜下单次晨送达的效果。3）政策铺路，预计可解决此前市场对时刻的担忧。

    　　投资建议：1）维持盈利预测：即我们预计 2020-22 年实现归属净利分别为 79、95 及 116 亿，对应 2020-22 年 PE 分别为 45、37 及 31 倍。2）投资建议：维持此前报告分部估值下：一年期目标市值 5000 亿，对应目标股价 109 元，预期较现价 36%空间，强调“强推”评级。其中我们预计到 2022 年时效件业务网络价值 4000 亿市值（2022 年约 860 亿收入，100 亿利润，40 倍 PE）。

    　　风险提示：时效件业务量增速不及预期，新业务减亏低于预期。

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