2020 年业绩超预期，迈上复兴新征程

    　　公司12 月31 日晚发布2020 年度业绩预增公告，公司2020 年12 月完成对山西杏花村汾酒集团酒业发展区股份有限公司51%股权的收购，故追溯调整后2019FY 营业收入118.89 亿元，利润总额28.90 亿元，净利润20.84亿元， 预计2020FY 实现营业收入138-141 亿元， 同比增加16.08%-18.60%，实现利润总额40-44 亿元，同比增加38.41%-52.25%；实现净利润30-32 亿元，同比增加41.56%-55.47%，业绩表现超预期（我们前次预计20 年汾酒营收/归母净利同比+15.6%/+48.5%），我们预计公司2020-2022 年EPS 为3.47/4.59/5.76 元，维持“买入”评级。

    　　三重动能助推业绩高增，汾酒取得历史性突破

    　　2020 年业绩高增主要系：1）公司以“一控三提”为总纲领，优化产品结构，中高端产品占比增加，青花坚持高举高打，20 年收入同比+30%以上；2）统筹市场布局，按照“1357”市场布局策略，大力开拓省外市场，亿元市场达17 个，长江以南市场平均增幅超50%，省外市场收入占比达60%，首次实现省内省外收入结构性反转，玻汾全国化进程加速，20 年实现营收同比+30%以上；3）下沉营销组织架构，加强可控终端网点建设，截至20年底可掌控终端数量已突破85 万家，营销团队完成经销商结构优化、团队素质提升及品牌聚焦度提升的三大历史性转变，公司发展动力充足。

    　　复兴30 助力高端突破，全面推进品牌/市场/产品结构升级20 年9 月青花汾酒30・复兴版发布，是汾酒三年改革后首次发布的高端单品，弥补了青花汾酒系列在千元价位带的空白，其不仅可提升品牌战略高度、强化渠道盈利，亦可为青20 价格打开空间，是汾酒复兴之路上的重要举措。未来公司将推进品牌和文化升级，构建“2+2”品牌结构，即汾酒系列+竹叶青双轮驱动，此外提出将杏花村和系列酒品牌发展成为公司新业态和市场拓展的动力源，公司全价位带复兴可期。持续推进市场和产品的升级，加快以结构升级为核心，坚持中高端发展路线，继续推进全国化进程，不断提升省外市场占比。

    　　“十四五”改革动能充足，维持“买入”评级

    　　“十四五”是汾酒复兴的关键期，2020.12.26 日公司召开经销商大会，明确未来营销改革任务，提出三步走战略，并制定13344 作战计划，不断深化改革，为汾酒“十四五”发展提供增长动能。考虑到公司结构升级和全国化进程加速有望带动收入及盈利维持较快增长，我们上调盈利预测，预计20-22 年EPS 3.47/4.59/5.76 元（前值3.30/4.15/5.00 元），参考可比公司21 平均PE59x，考虑其20-22 净利润CAGR 高于可比均值约12pct，幅度较前次提升（前次较可比均值高8pct），给予估值溢价，给予21 年88xPE，目标价403.92 元（前值261.45 元），维持“买入”。

    　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

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