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    8 月28 日，招商银行发布半年报，其中营收增速7.27%（同比-2.37pct），归母净利润增速-1.63%（同比-14.71pct）；年化ROE 为16.94%（同比-2.53pct），净息差2.50%（较上年-9bp）；不良率1.14%（较上年末-2bp），拨备覆盖率440.81%（较上年末+14.03pct）。

    简评

    1、营收维持增长，拨备大增致净利润增速为负

    2020 年上半年营业收入1483.53 亿元，同比增长7.27%；归母净利润497.88 亿元，同比下滑-1.63%；拨备前利润1032.81 亿元，同比上升5.46%。从单季度来看，2Q 营收同比增长3.15%，较上季度增速环比下滑8.29 个百分点；2Q 净利润同比下滑13.32%，较上季度增速环比下滑23.44 个百分点。

    2 季度净利润增速下滑，主要因为大幅计提拨备所致，2 季度单季信用减值损失200.89 亿，同比增长23.60%

    年化ROE 为16.94%，较去年同期下滑2.53 个百分点。EPS 为1.97 元/股，较去年同期减少0.04 元。BVPS 为23.73 元/股，较去年同期增加2.56 元。

    2、净息差下降9bp

    2020 年上半年利息净收入908.73 亿元，同比增加3.97%；占总营收的61.25%，较去年同期下降1.95 个百分点。

    上半年净息差为2.50%，较上年下滑9bp，2 季度单季净息差为2.34%（期初期末口径），环比上季度下滑9bp。净息差的回落主要因为资产端收益率的降低。

    生息资产收益率较年初下降15bp 至4.23%，其中贷款利率下降12bp，同业资产利率下降54bp，金融投资利率下降14bp。

    计息负债成本率较年初下降9bp 至1.81%，其中存款利率上升3bp，同业负债利率下降58bp，应付债券利率下降22bp。

    3、投资收益大增带动非息收入保持双位增长

    2020 年上半年非息收入574.80 亿元，同比增加12.94%；其中手续费及佣金净收入422.69 亿元，同比增加8.46%；占总营收的28.49%，较去年同期上升0.31 个百分点。上半年投资收益115.30 亿，同比增加44.70%。

    4、不良和关注贷款占比均下降

    上半年贷款及垫款净额4.62 万亿，较年初增长7.97%，不良贷款余额553.28 亿，较年初增加30.53 亿，不良率为1.14%，较年初降低2bp。

    关注类贷款首次下降至1%以下。上半年关注类贷款480.88 亿，较年初下降8.56%，关注类贷款占比为0.99%，较年初下降0.18 个百分点。

    从核销力度来看，上半年核销加转出204.90 亿元，同比增加27.06%；核销转出率0.91%，较2019 年上升9bp。

    受益于拨备增加，上半年拨备覆盖率440.81%，较年初增加14.03 个百分点。上半年拨贷比5.03%，较年初增加0.06 个百分点。

    5、零售收益率上升3bp

    上半年末，零售贷款达2.48 万亿，占全部贷款总额的51.20%，较2019 年末下降1.41pct；虽然占比有所下降，但收益率却在上半年利率下行环境下逆势提升。上半年零售贷款收益率达6.10%，较2019 年全年利率上升3bp。

    从零售贷款结构来看，上半年招商银行加大了小微贷款和住房贷款的投放力度，而消费类贷款因上半年居民消费意愿和能力下滑，投放有所放缓。上半年末，零售贷款中，住房贷款占比接近一半，达48.32%，信用卡贷款占比有所下滑但仍达到26.26%，小微贷款占比为17.97%。

    从零售不良来看，上半年零售不良率有所上升，由2019 年末的0.73%上升到20Q2 的0.81%。其中，不良上升的主要原因是上半年疫情和经济冲击下，信用卡不良抬升，同时因为招商银行的催收产能有一半在武汉地区，因此催收也受到影响。上半年信用卡不良率达1.85%，较2019 年末大幅上升50bp。我们认为，随着武汉催收产能的恢复，以及疫情和经济好转情况下居民偿债能力的回升，后续信用卡资产质量情况将有所改善。

    此外，在非信贷业务上，零售端的一大亮点就是零售财富管理业务。上半年招商银行零售财富管理手续费及佣金收入142.48 亿元，同比增长34.09%，占零售净手续费及佣金收入的56.49%。

    6、金融科技优势深化

    上半年招商银行信息科技投入39.22 亿元，同比增长7.95%，占营业收入的2.86%，基本接近3%的预期值。

    上半年招商银行在金融科技领域的一个主要方向就是强化金融科技在中后台场景的应用。主要措施有3 点：（1）通过开放API 接口打造全行统一对外服务的“Open API 平台”；（2）升级大数据云平台，数据湖整体容量提升至11.22PB，入湖数据较上年末增长22.41%，并通过提升数据的便捷性和易用性，为业务赋能。（3）强化AI的运用，提升智能客服能力。

    从招商银行的两大APP 来看，上半年受疫情冲击，居民线下消费能力降低，两大APP 的月活也受到轻微冲击，上半年“招商银行”和“掌上生活”两大App 的月活跃用户达9,891.50 万户，较上年末微降2.81%。虽然MAU 略降，但在场景端和理财端继续拓展业务优势。目前，两大APP 中已经有15 个场景的MAU 超过千万。

    在理财方面，上半年“招商银行”App 的理财投资销售金额4.70 万亿元，同比增长20.20%，占全行理财投资销售金额的78.41%。

    7、投资建议

    我们继续重点推荐招商银行，主要看中招商银行在基本面和业务上的领先优势：

    其一、盈利能力居前。招商银行的ROE 和净息差一直保持同业领先地位，优质的资产质量和大量的低成本活期负债使得招商银行的盈利能力一直处于领先地位。

    其二、资产质量继续改善。上半年末，招商银行不良率为1.14%，较年初降低2bp，同时关注类贷款占比也首次下降至1%以下。整体资产质量领先。

    其三、零售端优势深化。得益于招商银行在零售业务端的多年耕耘，其雄厚的客户基础在同业中具有明显的领先优势，同时金融科技的持续投入和产出，使得招商银行在场景拓展、金融产品便捷度、服务体验和客户服务方面位于领先。

    我们预测，招商银行在2020 到2022 年营业收入同比增长8.27%/12.13%/14.29%，归母净利润同比增长0.27%/10.55%/14.11%， PB 为1.51/1.36/1.22。买入评级，6 个月目标价46 元。

    8、风险提示

    公司主要面临以下风险：（1）疫情对经济增长可能产生负面影响，造成企业短期盈利下滑和流动性紧张，可能带来资产质量的恶化，不良率上升；（2）利率并轨持续推进下，行业净息差可能会收窄；（3）金融脱媒加剧，存款市场竞争压力加大，负债成本可能会上升。

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