十三五业绩符合预期。茅台披露2020 年生产经营状况：2020 年公司生产茅台酒基酒5 万吨，系列酒基酒2.5 万吨；预计实现营收977 亿，同比+10%，其中系列酒预计实现营收94 亿元，同比-1.5%；预计实现归母净利润455亿元，同比+10%，隐含四季度单季营收281 亿元，同比+11%。公司业绩符合我们预期，十三五稳定收官，量价齐升。

    　　十四五规划稳字当头。茅台集团明确了十四五期间“双打造、双巩固、三翻番”的发展目标。根据公司规划，我们预计茅台十四五期间营收CAGR 有望达到10-15%。产品方面，茅台将继续坚持双轮驱动战略，保持茅台酒及系列酒稳步增长，我们认为年份酒和精品酒的销量占比有望提升。产能方面，我们预计茅台酒5.6 万吨产能将逐步释放，中长期量价保持稳步增长态势。

    　　渠道方面，公司坚持夯实社会渠道基础，加快推进自营、商超、电商渠道建设，多渠道协同发展，吸引新用户，加强品牌建设。

    　　终端需求依然高景气。目前茅台酒批发价维持2800 元左右，受市场监督管理局点名和春节前放量影响，批发价或有所反复。但由于供需紧张，批发价仍有较强支撑。考虑到公司近期严控价格的措施，我们预计公司将先放量后提价，整体业绩增速有望加快，继续领跑高端白酒市场。

    　　上调目标价，维持“增持”评级。我们小幅上调公司2020 年EPS 至36.24元（原36.14 元），维持2021-2022 年EPS 预测43.51 元、50.85 元。考虑到白酒周期属性弱化、茅台供不应求的稀缺属性以及巨大的渠道价差，未来公司基本面稳定性较强。我们认为公司估值仍有上行空间，给予2021 年55XPE，上调目标价至2393.05 元（原2088.35 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　市场炒作导致批价上涨过快，引发舆论压力；税率上升；行业政策出现变化；渠道和社会库存较高风险。

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