事件：2 月23 日公司发布公告，拟进行2020 年股票期权激励。激励计划拟授予激励对象的股票期权3085 万份，占总股本的0.87%，其中首次授予2776.5 万份，预留308.5 万份。本激励计划首次授予的激励对象共计1023人，包括任职的核心骨干等。首次授予部分行权价格为11.02 元/股，授权日起满12 个月后分两期行权。本次激励计划业绩考核目标为，第一/第二个行权期业绩要求分别为，以2019 年经审计的合并营业收入为基数，2020/2021 年经审计的合并营业收入（剔除疫情影响）增长率不低于15%/40%。

    首次股权激励彰显公司信心，考核目标锁定收入增长。公司首次进行股权激励，激励覆盖范围广，推进公司上下一致一心，激发员工和公司经营活力，彰显管理层对公司未来发展前景的认可，提振二级市场信心。根据公司行权要求，以2019 年为基数，2020/2021 年收入增速（剔除疫情影响）15%/40%，为公司业绩增长提供一定保障。

    “自营+委管”双轮驱动，盈利能力持续增强。截至19 年9 月末，公司自营/委管商场数量分别达85/234 家，较18 年末净增5/6 家。目前公司仍有32 家筹备中的自营门店（自有22 家+租赁10 家），已有360 个委管签约项目已取得土地使用权证/已获得地块，门店的持续开拓有望推动公司收入稳步增长。19Q1-3 自营/委管商场业务毛利率为79.8%/68.2%，同比+2.2/7.6pct，主要由公司委管业务中毛利率较高的咨询类业务增长较快所带动。

    美凯龙携手商户共渡疫情，家装新业务助力公司增长。疫情爆发后公司给予部分商户免租的帮助，并号召整个行业“1+1+1”免租行动，即美凯龙/品牌商/商户各自承担一个月租金。考虑到商户资金流动性紧张问题，美凯龙集多家银行及资本为全国经销商提供了“一揽子”金融支持，总计将提供超40 亿的金融助力，并联手阿里巴巴、蚂蚁金服、网商银行为商家提供全方位的支持。此次公司免租将减少2020 年收入5.3~5.9 亿元，影响业绩3.8~4.3 亿元。公司通过线上线下一体化服务及家装新业务的推出，预计将对冲免租的负面影响。公司已于阿里合作，3 月份美凯龙还将推1000 场直播，免费开放2 个月公司的线上设计软件“设计云”+线上营销平台“筋斗云”，积极推动家居行业线上线下一体化。另一方面，公司大力推进“拎包入住”新业务，做到软硬装一体化和强交付能力，将为公司带来新的增长点。

    公司为国内龙头家居商场，“自营+委管”业务双轮驱动，向轻资产运营转型，积极推动新零售转型，维持“买入”评级。预计公司19~21 年实现归母净利润47.55/51.97/59.33 亿元，同比分别增长6.2%/9.3%/14.2%，当前股价对应PE 8.2X/7.5X/6.6X。

    风险提示：激励方案未实施的风险、疫情持续蔓延，地产销售不及预期，数字化转型不及预期，宏观经济波动。

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