电商发力、针纺业务拉动收入小幅增长（+6%） ， 服装主业全年仍略有下滑，但已处于改善过程中， 资产减值计提充分及所得税费用大幅增长拖累净利润表现（-2%） 。 近年来在运营环境不佳的背景下，公司进行了产品、渠道及供应链等方面的一系列调整改革，持续对渠道进行整合，关闭了部分低运营效率门店，同时围绕评价与创新推动供应链升级，优化供应商结构和合作方式，并在产品端积极创新，推出“狼图腾” 独立 IP 产品和平价产品，目前成效初显。 目前市值 79 亿，对应 17年 PE 为 27X， 尽管估值无明显优势，但股价下行风险可控， 考虑到公司品牌基础较强，从自身调整周期而言，门店调整已基本到位，且目前渠道库存处于健康状态，基本面处在底部且存在边际改善迹象， 加之公司现金充裕，后续“产业+投资”战略将持续推进， 建议关注后期基本面改善带来的修复行情。
16 年收入/净利润分别增长 6.16%/-2.14%，业绩基本符合预期。 公司发布年报，2016 年收入/营业利润/归属上市公司净利润分别为 26.40/3.02/2.67 亿元，同比增长 6.16%/ 41.52%/ -2.14%，基本每股收益 0.35 元，分红预案为每 10 股派发现金红利 1 元。分季度来看， 16Q4 公司收入/归属上市公司净利润分别为 8.50/0.98 亿元，同比增长 18.13%/7.89%， Q4 表现较前三季度明显改善。
针纺业务拉动收入个位数增长，服装主业全年仍略有下滑，但已处于改善过程中。 分产品来看，针纺业务实现营业收入 8.13 亿元，同比增长 30.79%，占营业收入比重上升 5.8PCT 至 30.81%；剔除针纺业务，服装业务 16 年同比下滑 2.06%， 分渠道来看， 16 年公司电商业务实现营业收入约 9 亿元，同比增长超过 30%，其中针纺系列产品收入约 4 亿元，同比增长超过 50%。 线下业务同比下滑 2.64%， 但去年 6 月开始直营同店降幅收窄， 9 月实现增长，Q4 开始已有双位数增长，处于逐渐改善过程中； 加盟端因调整较早， 15 年公司已对渠道库存进行回收，目前终端库存问题基本解决，预计加盟终端销售表现好于直营端。 分地区来看，公司在华东及华北地区收入分别增长31.16%/11.78%，而在其他地区均有所下跌，华南/东北/华中/西南/西北地区收入分别下降 15.62%/25.04%/10.56%/27.68% /53.71%，此外公司在报告期内关闭了国外业务。
毛利率略有提升，控费情况良好， 但资产减值计提充分及所得税费用大幅增长拖累净利润。 16 年公司综合毛利率 43.93%，同比增加 1.09PCT，其中服装产品毛利率增加1.09PCT 至 43.88%。费用率方面， 16 年公司费用控制良好，期间费用率为 25.08%，同比下降 1.51PCT，其中销售/管理费率分别下降 1.95/1.26PCT 至 17.69%/8.66%；财务费用增加 1.70PCT 至-1.28%，财务收益减少主要由募集资金定期存款利息收入减少所致。毛利率上升，费用率下降，拉动营业利润实现双位数增长， 但公司于 15年享受 15%高新技术企业所得税优惠税率已经到期，从而采用 25%的所得税税率，导致所得税费用大幅上升（+466%）， 同时，公司资产减值标准较为谨慎且充分， 15在回收渠道库存的情况下，计提资产减值损失 2.63 亿元，同比增加 27.98%， 16 年在库存有所消化的情况下， 计提规模达到 2.77 亿元，占利润总额 77.18%， 拖累净利润负增长。
去库存和客户回款效果良好， 渠道库存情况较为健康。 截至 2016 年末公司存货8.99 亿元，较年初增长 6.68%，较 2016Q3 下降 8.68%，存货增长主要为委托代销商品。其中，原材料库存 0.10 亿元，同比下降 44.23%；库存商品 4.96 亿元，同比下降 7.93%，去库存效果良好，目前渠道库存情况较为健康。 16 年末公司客户回款状况良好， 应收账款原值 1.93 亿元，较年初下降 32.37%。其中账龄 1 年以内占比 95.35% （同比下降 0.55PCT）， 1-2 年占比 3.24% （同比上升 0.51PCT），2-3 年占比 0.82% （同比上升 0.40PCT），3 年以上占比 0.58% （同比下降 0.36%）。经营性净现金流 5.89 亿元，同比下降 8.07%，但相对仍然健康。
主业继续推进主品牌改革调整，注重提升“渠道力”与“产品力”，致力于提升产品性价比，投资业务立足七匹狼稳步推进中。 1）狼图腾系列： 为改变消费者眼中同质化的产品形象，公司努力打造核心 DNA 产品、树立独立的“七匹狼” IP。公司聘请的国际知名设计师 Colin J 从彝族与傣族等少数民族文化中汲取精华，将民族文化元素付诸时装整体视觉效果和细节当中，开发了“狼图腾”系列服装，针对个性化潮流生活态度人群，聚焦 T 恤、卫衣，裤子等核心品类， 16 年成为当季爆款。公司 16 年下半年针对狼图腾产品组建了独立团队，由于目前 SKU 数量较少，狼图腾产品仍在七匹狼门店中售卖， 17 年仍以孵化 SKU 数量为主，未来时机成熟将考虑独立开店。 2）平价产品： 为把握“平价消费”这一市场大趋势，公司在延续七匹狼“中端价位”的产品基调上，新增开拓了“EFC 优厂速购”的“平价”系列，形成覆盖中端和平价的全价格带产品。平价系列截止到目前还是以销售库存为主，但随着公司库存逐渐消化完毕，未来将开始生产新品，而定位仍然是平价。 3）投资业务： 公司以“服务”和“整合”作为出发点和核心，围绕时尚和大消费领域推进各项投资工作， 16 年在文化传播、跨境电商、轻奢服装等领域均有所涉猎（两岸青年股权投资合伙企业、 权益比例 20%；两岸青年股权投资基金管理有限公司、 权益比例 33.3%；上海嘉娱文化投资有限公司、 权益比例 2%，从事文化产业投资、文化艺术交流策划、广告设计制作代理等业务；上海榕智市场营销策划股份有限公司、 权益比例 11.11%，从事市场营销策划等业务； 上海梦之队国际贸易有限公司、权益比例14.29%，从事批发、佣金代理、 进出口及其他相关配套业务； Farfetch 项目） 。 17年公司将继续秉承一贯稳健的作风，挖掘符合公司投资理念和发展战略的优质项目，打造七匹狼时尚集团。
盈利预测和投资评级。 近年来在运营环境不佳的背景下，公司进行了产品、渠道及供应链等方面的一系列调整改革， 持续对渠道进行整合，关闭了部分低运营效率门店，同时围绕评价与创新推动供应链升级， 优化供应商结构和合作方式， 并在产品端积极创新，推出独立 IP 产品和平价产品，目前成效初显。
结合当前恢复情况， 我们预计 17-19 年的 EPS 分别为 0.39、 0.45 和 0.52 元。目前市值 79 亿，对应 17 年 PE 为 27 倍， 尽管估值优势不明显，但股价下行风险可控，考虑到公司品牌基础较强，从自身调整周期而言，门店调整已基本到位，且目前渠道库存处于健康状态，基本面处在底部且存在边际改善迹象， 加之公司现金充裕，后续“产业+投资”战略将持续推进， 建议关注后期基本面改善带来的修复行情，维持“审慎推荐-A”投资评级。
风险提示： 市场低迷抑制消费需求；渠道持续整合收缩影响短期收入表现； 打造时尚消费集团进度不及预期。
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