事件：

    　　公司发布半年报，2020H1 实现营业收入201.41 亿元，同比增长42.73%，归母净利润41.16 亿元，同比增长104.83%，扣非归母净利润38.94 亿元，同比增长95.06%，业绩超行业预期。

    　　投资摘要：

    　　组件销量超预期，国内市场需求坚挺。2020H1 公司组件业务实现营收124.14亿元，同比增长49.15%，毛利率13.71%，同比提升0.9 pct。组件产量8GW，同比增长124.59%，对外销售6.58GW，同比增长106.04%。上半年组件海外销量占比有所下降，国内市场需求相对旺盛。上半年组件价格连续下跌，跌幅15%左右，8 月高功率组件价格小幅回升，而近期电池片价格出现小幅回落，拉开盈利空间。同时双面双玻组件占比提升速度超市场预期，双面组件价格高出单面组件2~3 分/W，盈利能力更加突出。随着疫情得到控制，预计下半年海外装机需求将有所增加，国内上半年光伏装机11.5GW，与去年基本持平，2020 年竞价名单总规模26GW，预计国内全年装机接近40GW，公司全年组件海内外总出货有望达到20GW，同比增长160%，业绩继续大幅提升。

    　　硅片大尺寸产能切换顺利，盈利水平提升。2020H1 公司单晶硅片业务实现营收110.18 亿元，同比增长33.75%，毛利率34.8%，同比提升2.8 pct。单晶硅片对外销售 24.69 亿片，同比增长 14.98%，外销比例有所下降。公司已按计划完成M6 硅片产能切换，逐步推进M10 产能改造，预计M6 仍将在未来1~2 年内占据主流市场份额，2021 年M10 占比将显著提升，预计将达到30%以上。上半年疫情影响下装机需求低迷，硅片价格降幅达28%，下半年硅料供给收紧，全产业链价格上调，目前已基本恢复至年初水平，近期涨势止稳。疫情过后行业集中度将有所提升，伴随着下半年需求高峰的到来，公司硅片外销比例提高，实现量价齐升。

    　　全产业链产能高速扩产，一体化程度提高。截至报告期末公司单晶硅片产能55GW、组件产能25GW，相对2019 年底增长31%、79%。1）报告期内单晶硅片产线楚雄二期（10GW）、单晶硅棒产线保山二期（6GW）、丽江二期（6GW）全部投产，预计年内银川硅棒+切片产线（15GW）、银川硅棒+切片产线（10GW）、腾冲硅棒产线（10GW）将陆续投产。2）电池片重磅扩产，自供比例提高，报告期内宁夏产线达产（5GW），西安航天基地（7.5GW）、泾渭新城（5GW）7 月开始投产、马来西亚古晋（1.25GW）预计年内投产。3）组件产线建设进度超预期，报告期内泰州二期（5GW）、咸阳（5GW）部分投产，滁州二期（5GW）全部投产，嘉兴（5GW）规划2020Q4 开始投产。6 月30 日全资收购宁波宜则，完成后将新增越南地区电池产能约3GW，组件产能约7GW。预计2020 年新增硅片、电池片、组件产能22GW、15GW、16GW，年底将建成总产能达75GW、25GW、30GW 以上。

    　　三费明显改善，出货结构影响现金流表现。2020H1 公司销售期间费用率5.18%，同比下降3.49 pct，主要体现在销售费用率（1.64%，同比下降2.23pct）、财务费用率（-0.3%，同比下降1.43 pct）下降，同时管理费用率（3.83%，同比增长0.18 pct）、研发费用率（0.92%，同比增长0.1 pct）出现上升。2020H1公司经营活动现金流3.39 亿元，同比下降86.03%，主要原因在于报告期内海外销售占比下滑，国内票据支付结算不计入现金流，同时存货增加（85.6 亿元，yoy+54.7%）对资金造成占用，预计现金流下半年将显著改善。

    　　投资策略：公司是国内单晶硅片龙头企业，硅片、组件业绩稳步提升，产能快速扩展，保障高出货水平，并积极打造上下游相配合的产业链布局，稳固行业龙头地位。我们预计公司2020~2022 年的营业收入分别为530.2 亿元、769.2亿元和927 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为82.5 亿元、107.3 亿元和136.1 亿元，每股收益分别为2.2 元、2.8 元和3.6 元，对应PE 分别为27.7、21.3、16.8 倍。给予“买入”评级。

    　　风险提示：硅料原材料价格波动、国内光伏装机不及预期、海外疫情走势波动

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