核心结论

    　　事件：2021年2月19日，公司公布2020年度业绩快报，全年实现营业总收入19.34亿元，同比增长55.59%；实现归母净利润2.74亿元，同比增长123.15%。

    　　安卓TWS耳机拐点已至，未来市场容量可到10倍以上，21年总市场空间将达到6亿。1）安卓耳机技术、供给、需求端三端发力，与苹果耳机技术差距逐渐缩小；品牌商逐渐切入TWS耳机赛道；消费者对TWS耳机认知逐渐加深以及TWS耳机本身用户体验得到提升。2）通过对明年苹果、安卓品牌、白牌TWS耳机市场份额以及渗透率进行敏感性测试，采用中性条件下结果，我们得到明年苹果、安卓品牌以及白牌TWS耳机出货量分别为1.25、1.01、3.84亿。3）随着安卓TWS耳机渗透率进一步提升，假设未来安卓机市场渗透率可达到40%，对应安卓手机出货量13亿，得到未来安卓TWS市场容量为5.2亿，约为目前13倍左右。

    　　漫步者深耕安卓机市场，耳机业务毛利率市场领先。1）2020年漫步者不断推出新产品，ANC的NB2/NB2 pro系列为国内销售最佳产品，随着产业链成熟和整体价格下降，会进一步得到市场认可。2）ENC的Dreampods虽然工艺需完善，仍为全世界仅次于苹果、谷歌之后的第三家应用的公司。

    　　3）公司营收19.34亿元，净利润2.74亿元，略超预期19.30以及2.69亿元。

    　　自有品牌全面布局销售渠道，营销投入高于同行，下游客户以渠道商为主，对比同行有较强议价能力，预计未来公司耳机业绩进一步向好发展。

    　　投资建议：我们预计公司未来三年营收分别为19.30、27.55、37.99亿元，EPS分别为0.30、0.43、0.56元，对应PE47.6X/33.4X/25.7X，目标价25.54元，维持买入评级。

    　　风险提示：TWS芯片供应不及预期；下游客户发生变化；竞争者数量增多。

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