事件：3 月20 日晚间，招商银行披露2019 年度业绩：营收2697.03 亿元，YoY+8.51%；归母净利润928.67 亿元，YoY +15.28%；加权平均ROE 达16.84%。截至19 年12 月末，资产总额7.42 万亿元；不良贷款率1.16%。

    亮点1：盈利增速走高，分红比例提升。19 年归母净利润增速15.3%，较3Q19提升，业绩增长主要来自规模增长、资产质量保持优异及税收因素。19 年加权平均ROE 为16.84%，同比上升0.27 个百分点；ROE 大幅高于行业平均。招行12 年以来分红比例维持在30%左右，19 年度现金分红比例拟提升至33.19%，为近年来首次。考虑到各项资本较充足，分红比例仍有提升空间。

    亮点2：信用卡不良虽上升，但整体资产质量仍保持优异。受共债风险等影响，19 年末信用卡贷款不良率1.35%，同比上升24BP。19 年末，不良贷款率1.16%，同比下降20BP，维持低位；逾期贷款率1.41%；关注贷款率1.17%，未来资产质量隐忧小。招行近年持续压降不良高发行业贷款占比，信贷结构大幅优化。

    制造业及批发零售业贷款合计占比由12 年末的31.1%大降至19 年末的9.5%；同期个人住房按揭占比则升至24.7%。

    亮点3：科技赋能零售业务，MAU 增长亮眼。作为行业龙头，招行近年来明确对标金融科技公司，19 年科技投入达93.6 亿元，占营收的比例达3.7%。招行两大APP 聚焦“核心金融+泛金融”场景生态体系。19 年末，招商银行APP 和掌上生活APP 的MAU 合计达1.02 亿户，19 年下半年增加1667 万户，非常亮眼；零售客户达1.44 亿户，下半年增量达1000 万户。

    隐忧1：存款成本优势减弱，息差压力上升。19 年净息差2.59%，明显高于行业平均，但较1H19 的2.70%下降11BP。招行依托零售业务优势，实现了较低的负债成本率及较高的资产收益率，使得净息差明显高于行业。不过，19 年以来，受贷款利率下行而存款成本抬升等影响，净息差已处于下行通道。受疫情等影响，我们预计20 年净息差将延续下行。

    隐忧2：疫情对信用卡业务影响较大，20Q1 业绩或承压。19 年新增贷款以按揭及信用卡贷款为主。19 年信用卡业务收入达800 亿元，在营收中占比接近30%。

    隐忧3：疫情冲击，中收短期仍将承压。19 年招行手续费及佣金净收入715 亿元，同比增长7.5%。由于疫情等影响，我们预计中收仍将承压，信用卡手续费收入短期受影响较大，理财业务仍转型，投资压力较大，收入承压。

    投资建议：零售银行标杆，上调至买入评级

    考虑到疫情的短期影响，我们将20/21 年营收增速预测由此前的7.1%/6.5 调整为5.5%/7.2%；净利润增速预测由11.5%/12.0%下调至8.6%/10.0%。

    但短期业绩不改投资价值，零售银行长逻辑未改。我们维持招行目标估值1.7倍20 年PB，对应目标价43.47 元/股。由于3 月初以来，外资流出明显，招行股价回调显著，按照投资评级体系，将评级上调至买入。

    风险提示：净息差明显收窄；疫情冲击，资产质量恶化等。

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