事件：伊利股份发布2020年三季度报告，2020前三季度公司实现营业收入735.06亿元，yoy+ 7.3%；归母净利润60.24亿元，yoy+ 7.0%。20年Q3单季实现营收261.6亿元，yoy+11.1%；实现归母净利润22.89亿元，yoy23.7%；扣非扣费净利yoy+ 17%。

    　　Q3业绩增速略低于预期，白奶需求持续旺盛：

    　　1）分产品类别看：前三季度公司液体乳/奶粉/冷饮产品的营收分别为572.90/93.69/60.34亿元，yoy+ 2.17%/+40.24%/10.65%。Q3单季收入分别+9.6%/+18.7%/+1/2%。根据尼尔森数据，前三季度的液态奶行业收入同比下降5%左右，同时行业整体需求呈现出了结构性的分化，年初至今白奶呈现比较好的增长态势，而酸奶和乳饮料品类的需求均出现下滑。前三季度公司的常低温液态奶的市场份额分别为38.8%和15.2%，分别同比提升0.8/0.2pct。高端白奶金典前三季度增长近15%；安慕希在前三季度实现了一定增长。分渠道看，经销商/直营渠道分别实现营收704.45/24.16亿元，yoy+ 6.65%/12.2%。报告期内经销商数量同比净增加438至12790家。

    　　Q3盈利能力持续改善，行业竞争格局改善有助于全年目标达成：Q3单季公司毛利率yoy-1.2pct至34.7%，主要是由于旺季原奶价格上涨所致（同比增长6-7%）。费用方面，得益于规模效应，20Q3销售费用率为20.5%，yoy-1.36pct，毛销差有所改善；管理费用率+0.25pct至4.75%，主要是由于股权激励的增加（Q3约1.5 亿）。综合看，公司Q3实现净利率8.7%，yoy+0.9pcts，盈利能力持续改善。我们认为公司全年的股权激励目标大概率可以达成。在当前原奶价格上涨压力较大的背景下，行业有望维持阶段性趋缓的竞争格局，公司净利率有望实现持续抬升。

    　　盈利预测、估值与评级：我们维持2020-2022年EPS预测分别为1.09/1.36/1.56 元。我们看好公司在常温奶领域的优势及持续的高端化努力，相信通过产能扩张、新业务布局及员工激励，公司可以获得长期增长动力。维持"买入”评级。

    　　风险提示：原奶价格上涨速度过快，行业竞争加剧，食品安全。

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