金禾实业公布1~3Q20 业绩：收入27.12 亿元，同比下降9.42%；归母净利润5.33 亿元，同比下降12.74%，对应每股盈利0.95 元，低于我们预期，主要是由于下游前期囤货以及海外疫情影响，3Q公司安赛蜜、麦芽酚销量环比2Q 有所下降，以及麦芽酚价格下降所致。1~3Q 公司毛利率30%，同比下降1.8ppt。

    　　3Q20 公司收入8.83 亿元，同/环比下降13%/9%；归母净利润1.76亿元，同/环比下降16%/14%，收入和利润环比下降主要是由于精细化工产品销量环比有所下滑以及毛利率下降所致，3Q20 公司毛利率29.3%，同/环比下滑1.5/2.2ppt。

    　　发展趋势

    　　三氯蔗糖、定远基地项目建设助力公司成长。目前三氯蔗糖价格20 万元/吨左右，我们预计价格下跌空间有限，公司5,000 吨/年三氯蔗糖项目有望年底前投产，新产能投放后三氯蔗糖产销量将快速增长，并且成本将进一步下降助力效益提升，公司预计项目满产收益2.82 亿元。公司定远基地年产4,500 吨佳乐麝香溶液、5,000 吨2-甲基呋喃、3,000 吨2-甲基四氢呋喃、1,000 吨呋喃铵盐等项目进展顺利，我们预计也有望年底前投产。三氯蔗糖产能扩增及定远基地新产品建设将助力公司继续成长。

    　　安赛蜜价格保持稳定，麦芽酚价格处于历史底部。安赛蜜整体供需相对平衡，公司目前价格6-6.5 万元/吨，3Q 由于下游前期囤货及海外疫情等影响导致销量环比下滑，随着下游库存的消化，我们预计4Q 销量有望回升。目前公司甲、乙基麦芽酚价格分别为9-9.5/8 万元/吨，价格处于历史底部位置，我们预计继续下跌空间有限；同时我们预计公司年产5000 吨麦芽酚项目有望2021 年投产，将继续巩固公司龙头地位。

    　　基础化工业务盈利环比改善。目前公司不同浓度双氧水出厂价格1,350~2,650 元/吨，10 月初以来价格上涨20%~26%；硝酸和硫酸价格分别为1,650 元/吨和350 元/吨，10 月初以来分别上涨18%/25%。随着经济复苏我们预计化工品下游需求有望继续向好，公司基础化工业务盈利有望继续改善。

    　　盈利预测与估值

    　　由于3Q 精细化工品销量环比下滑，我们下调2020 年盈利预测8%至7.82 亿元，维持2021 年盈利预测10.8 亿元，目前公司股价对应2020/21 年市盈率20.4/14.8x，我们维持目标价40 元，对应41%的上涨空间和2020/21 年29/21x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　安赛蜜价格下降，新项目进展低于预期。

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