海淀国资再度加持，资源整合值得期待。海淀国资通过股权划转、委托管理和股权交割三步走的方式实现了对凯文教育的纯国资控股，延续了国企改革战略性重组和专业化整合，有利于公司充分利用海淀优质的教育资源和整合海淀优质的教育资产。海淀国资在厘清股权关系的同时，加大对上市公司控制，任命具有丰富的名校管理经验和丰富教育从业经验的王慰卿先生为上市公司非独立董事，为上市公司决策和两所学校的运营管理提供专业支撑，有利于导入名校的优质资源、管理经验，实现凯文学校高质量发展。

    海淀凯文办学良好，生源扩大业绩提速。海淀凯文是公司2016 年9月开办的第一所国际学校，学校的容纳能力为1300 名学生，采取联姻名校办学模式，提供具有清华特色、中国根基、国际品质的中英双语课程体系，高中阶段课设美国AP 课程。海淀凯文办学良好，发展迅速，在校生已经达到千人规模。海淀凯文盈利能力强，2018 年实现扭亏为盈，2019 年业绩增速达到了124%，预计2020 年业绩仍将保持高增长。

    海淀凯文已迈过“量的积累”阶段，急需“质的提高”，加强高中办学力量，注重“出口”将成为海淀凯文的重中之重。

    艺术高中独树一[，朝阳凯文值得期待。朝阳凯文是公司自建、自营、自创品牌的K12 学校，2017 年9 月开办，高中阶段开设IBDP 课程，学校容纳能力3300 人，是一所规模大、挑战性高的IB 学校。朝阳凯文招生受疫情和中美关系影响整体一般，在校生规模不大，仍处于“量的积累”阶段，且重资产扩张带来较为沉重的固定成本，导致朝阳凯文处于亏损状态。朝阳凯文艺术高中独树一[，升学情况优异，已成为艺术生追求的学校，且开始下沉至初三，艺术生规模持续扩大。朝阳凯文的学费适中，生源扩大将助力扭亏为盈，业绩释放。

    合作办学模式有望开启，轻资产扩张助力成长。公司与世和国际签署战略合作协议，拟在嘉兴市合作开办国际化学校，世和国际负责学校的投资建设，公司负责学校运营管理，包括提供管理团队、课程设置、师资招聘、培训咨询等。公司与世和国际战略合作标志着合作办学模式的开启，通过品牌输出实现了轻资产扩张，为公司发展提供了新的动力。同时，公司通过资产出售等方式实现轻资产运营，朝阳凯文拥有四栋写字楼，2019 年公司出售了其中的一栋，回笼了大量的资金，降低了固定成本，减少了财务费用，为公司发展提供支撑。

    盈利预测与投资建议：预计2020-2022 年公司营业收入分别同比增长-60.3%、44.53%和16.17%；归属于母公司股东的净利润分别同比增长-430.90%、-123.6%和100.32%；EPS 分别为-0.21 元、0.05 元和0.10 元；动态PE 分别为-20.1 倍、85.1 倍和42.5 倍，动态PB 分别为1.2 倍、1.2倍和1.1 倍。公司是A 股市场唯一一家以国际学校为核心资产的教育类上市公司，海淀国资再度加持使得公司成为纯国资控股上市平台，有利于推动海淀教育资源的导入和教育资产的整合，国企改革专业化整合将开启公司发展新篇章。维持“买入-A”评级。

    风险提示：国际学校政策收紧、中美关系恶化、招生不及预期、学费增长乏力等。

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