2017 年一季度净利再创新高，超过市场预期

万华化学发布2017 年一季度报，实现营收110 亿元，同比增108%，净利22 亿元，同比增395%，环比增86%，再创历史新高，以最新股本22.78亿股计算，对应EPS 0.96 元，超市场预期。

MDI 盈利大增是业绩增长主因

2017Q1 公司聚氨酯系列产品实现营收60.8 亿元（去年同期总营收53.0亿元），销量为40 万吨。受益于行业格局深度优化，2017Q1 纯MDI/聚合MDI 均价大幅上涨，华东市场价分别为2.78/2.55 万元/吨，同比提升89%/145%，环比提升19%/31%，而原料纯苯均价同比涨幅仅67%，MDI盈利大幅改善，推动业绩增长。

石化项目景气回升，PDH 盈利有望持续改善

2017Q1 公司石化系列产品实现营收33.2 亿元，销量67 万吨（2016 全年为128 万吨），油价回升背景下，主要石化产品价格出现不同程度回升：山东地区丙烯/MTBE 均价同比上涨47%/16%，华东地区环氧丙烷/丙烯酸均价同比上涨38%/80%，石化项目开工率及产品价格同步提升带动公司业绩上行。进入二季度，伴随LPG 消费淡季来临，原油价格强势状态下，原料丙烷价格阶段性下行有利于公司PDH 环节盈利改善。

匈牙利博苏资产存注入预期

2017 年4 月13 日，公司发布公告，根据目前市场状况及匈牙利BorsodChem（博苏）的运营情况，预计其未来12 个月内不会出现正常的经营性亏损，经上市公司与大股东万华实业集团协商，拟在2018 年底之前提出解决同业竞争方案，以解决同业竞争问题。博苏目前具备MDI/TDI产能分别为32/25 万吨。

拟在美国新建MDI 装置

近期，公司宣布计划在美国路易斯安那州合资建设40 万吨/年MDI 装置，项目总投资11.2 亿美元，其中公司预计将投资9.54 亿美元，项目有望于2020 年建成；该装置着眼路易斯安那州丰富的天然气及其他原料供应、密西西比河提供的天然深水码头，有望形成较强竞争优势；公司正在进行项目选址并开展前期工作，预计于年内确定具体场址。

重申“增持”评级

我们预计公司MDI 业务将延续强势，石化业务逐步进入良性发展阶段；水性涂料、聚碳酸酯等高附加值项目也将有序进入产出期；鉴于公司一季度业务好于预期，且MDI 价格维持强势、石化业务盈利改善，我们上调公司2017、2018 年EPS 至3.15/3.60 元，重申“增持”评级。考虑可比公司估值水平、MDI 历史价格情况及后续趋势，给予2017 年10.5-12 倍PE，维持对应目标价格区间32.9-38.0 元。

风险提示：原料价格上涨风险、下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。

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