核心观点：

    　　公司披露20 年业绩。(1)收入22.61 亿元，同比+43.1%；归母净利润8.78 亿元，同比+119.2%，扣非归母净利润6.12 亿元，同比+94.6%；(2)办公软件授权业务收入8.03 亿元，同比+61.9%；办公服务订阅业务收入11.09 亿元，同比+63.2%，其中，个人客户订阅收入同比+64.1%；互联网广告推广业务收入3.49 亿元，同比-13.6%。

    　　企业端业务地位将上升，订阅服务远期前景广阔。公司正式宣布了公司全新产品战略“协作”，将产品推广重心转移至企业端客户，尤其是中小微企业客户。我们认为，(1)WPS 相关产品作为办公应用，使用场景与企业办公天然匹配，在企业端的最终推广效果或强于消费者端。

    　　2020 年该部分收入体量较小，考虑到国内千万级的中小微企业数，其远期空间仍可积极预期。(2)不同于消费者端的各类应用，典型如娱乐、影音等，企业端产品的门槛较高，相关采购涉及一套完整的商务流程，客户拓展也需要更长时间，因此该部分收入的增长或需要更多耐心。

    　　大型政企市场需求推动授权业务收入快速增长。20 年下半年，随疫情影响逐步消退，相关需求回暖明显，推动机构授权业务的高速增长。

    　　展望2021 年，相关需求应有更大程度的释放，带来公司收入的进一步高速增长，但需求释放的节奏以及公司收入确认的节奏仍有不确定性。

    　　预计公司21 年～23 年EPS 分别为2.34 元/股、3.05 元/股、3.97 元/股。考虑到：1. 公司产品为基础办公软件，行业技术壁垒较高，且公司商业模式同时面对企业级市场和个人市场，潜在市场空间较大；2. 公司产品化能力较强，边际效益明显；3. 在A 股中稀缺性较强，结合可比公司最新估值情况，我们给予公司PEG 5 倍估值倍数，以此计算，公司股票合理价值为353.55 元/股，维持“增持”评级。

    　　风险提示。市场化的企业端需求培育周期相对较长；大型政企市场需求释放的节奏和可持续性；个人用户的转化率节奏与ARPU 值空间。

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