核心观点：上海医药是国内医药工商业的龙头企业，分销、零售、工业三大业务整体实力均位列国内前茅。公司通过精益化管理经营持续改善，内生和外延共同驱动公司超行业增速发展。公司目标2020 年收入2000亿元，对应CAGR 超12%，超行业增速4%，上海国企改革正迅速升温，公司存在国企改革预期；目前股价对应2017 年PE 为17.3 倍，低估值，有向上改善预期。

分销网络持续扩张和创新业务SPD、DTP 快速复制是业绩增长的主要动力：“两票制”大趋势下，商业集中度面临快速提升，全国性和地区性商业龙头发展将大幅受益。公司的分销网络现已覆盖20 省份地区，目标3 年内覆盖全国28 省份。创新业务业内领先，SPD 业务、DTP 业务均已深耕多年成为行业标杆，未来有望伴随公司商业版图扩张向其他地区快速复制。

医药工业品种储备丰富、营销改善，经营持续向好：公司拥有3000 多个生产批文常年在产800 余个，产品组合适应环境变化的调整能力强；持续通过营销改革整合资源，产品聚类统一化管理，聚焦重点品种战略，近年在偏紧的市场环境下逆势实现了毛利率和利润率的持续提升。

一致性评价和创新药是重要看点：一致性评价准备充分，自行开发与委托外包双管齐下，一些优势品种有望再次焕发生机；连续多年投入创新药，收获期已逐渐临近，公司未来有望转型为创新药驱动的实力制药企业。

大健康和国际化战略有序进行：公司2016 年先后通过成立“上海依升”和“雷氏中医馆”切入市场前景广阔的血液透析和中医医疗服务领域；完成收购VITACO 后使公司迈入保健品行业，渠道资源+优质产品相互协同有望使保健品业务成为新的增长引擎。

盈利预测和投资建议：我们预计2017-2019 年公司收入分别为1389 亿元、1588 亿元、1806 亿元，同比分别增长15.0%、14.3%、13.7%；归属于母公司净利润分别为36.6 亿元、41.9 亿元、48.3 亿元，同比分别增长14.8%、14.6%、15.1%；对应EPS 分别为1.36 元、1.56 元、1.80 元。参考可比公司，我们给予上海医药2017 年21 倍估值，对应股价28.6，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业政策性风险、国企改革不及预期

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