事件：

公司发布2016 年年报：2016 年公司实现营业收入103.3 亿元，同比降低2.03%；归属于上市公司股东的净利润4.84 亿元，同比增长63.83%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.71 亿元，同比增长45.69%；每股收益0.67 元，同比增长63.83%。公司拟每10 股分配现金红利1 元（含税）。

观点：

主营增势良好，古北水镇进入全面增长期。

（1）2016年公司主要两大景区业绩增势迅猛（营收+20.31%），对总体业绩贡献超9成。乌镇景区实现营收13.6亿元（+19.88%），净利润5.46亿元（+34.70%）；全年接待游客906.44万人次（+13.97%），其中东栅接待游客429.94万人次（+8.78%），西栅接待游客476.50万人次（+19.09%）；景区客单价150元，较上年（143元）微增。古北水镇景区全年实现营收7.2亿元（+56.86%），净利润2.09亿元（+344.80%）；全年接待游客243.92万人次（+65.68%）；景区客单价295元，较上年（314元）降低，主要系公司提高团客占比以带动客流体量。景区业务整体毛利润下降2.1pct，主要系乌镇改造支出致使成本增加。乌镇8月起提价+古北夜游票优惠取消，对业绩形成实质性利好。（2）2016年整合营销服务业务承接多个大型会议，服务接待能力进一步提高，实现营收同比增长9.56%，净利润同比增长21.83%。（3）2016年旅行社服务板块由于营改增价税分离和机票划归调整，营收呈现负增长（-17.26%），但毛利率实现近年来首度增厚（+1.18pct.），遨游网实现减亏约300万元。（4）2016年整体费用率上升，财务费用、销售费用、管理费用占营收比率分别增加0.13pct.、1.37pct.、0.5pct.

轻重并举实现景区外延扩展，战略布局“旅游+教育/体育/康养”

（1）景区外延扩张，打开客流增长新空间。乌镇积极转型会议型小镇，古北景区客流有望持续较高增长。乌村定位体验式乡村休闲游，承接乌镇溢出客流；在建项目濮院预计2019年初营业。（2）公司近期发布“旅游+教育、旅游+体育、旅游+康养”三大战略，紧扣“商养学闲情奇”旅游新六大要素，旅行社业务战略升级有望增加新看点。（3）公司继续推进景区轻资产输出模式，有望实现景区模式轻重并举值得关注。

结论：

乌镇提价+古北进入业绩爆发期，公司两大景区主营业务增势强健。同时公司积极开展景区外延拓展（乌村、濮院等），打破单个景区业绩天花板；进军景区轻资产管理输出，实现轻重并举。布局“旅游+教育/体育/康养”，抢占新兴业态蓝海，打造新的盈利点。我们预计2017-2019 年公司营业收入分别为11.54、13.15 和14.85亿元，归属母公司净利润分别为5.67、7.16 和8.62 亿元，EPS 分别为0.78、0.99 和1.19，对应PE 分别为28.61、22.67 和18.84 倍。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：天气因素、行业竞争加剧、政府补贴落差等。

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