定增引入国企结构调整基金，混改预期逐步落地： 2017 年 3 月，公司完成定向增发，募集资金净额 112 亿元。此次定增有助于扩大运营规模，改善负债结构，保持业内的优势地位。同时，定增引入国企结构调整基金，该基金出资 18 亿元， 成为中国国航第七大股东。国企结构调整基金的进入， 重新增强了国航混改预期，将国航再一次推上混改风口。 目前控股股东中航集团开始对航空货运物流进行混合所有制改革， 我们预计混改预期将逐步落地。

推行差异化战略，紧握优质航线提升盈利能力： 我国民航业消费属性不断增强，景气度不断复苏，需求出现从国际回流国内趋势。 面对行业及油价上涨的新环境， 中国国航采取重价格策略，大幅缩减国际运力投放，试图抓住国内需求复苏的机遇，提高客座率，借助商务需求回暖，行业旺季到来， 票价提高，实现业绩增长。 同时，中国国航积极布局加密优质航线，提高公司收益品质， 毛利率和每收入客公里收益始终优于南方航空和东方航空。 另外并表子公司中，深圳航空发展较快，为母公司业绩增厚做出巨大贡献。

油价和汇率对业绩扰动影响有所下降： 2017 年一季度，布伦特原油均价同比上涨 36%，预计使得航空公司同比利润承压。一季度后，油价预计企稳，呈现窄幅震荡趋势，同比增幅相较一季度缩窄，二、三季度燃油成本压力有望边际改善。汇率方面， 中国国航开始改变负债币种结构， 积极减少美元债务， 2016 年底美元负债比例下降到 49%， 并计划在今年将美元负债水平继续降低至 35%，大幅降低汇率风险。

寡头行业龙头，期待估值修复： 我国民航业是典型寡头垄断行业，格局较为稳定。 中国国航作为三大航之一，拥有龙头绝对优势，目前 PB 估值 1.6倍，对比自身历史不算低位。 但美国寡头垄断航空公司， 在迎来强势盈利周期后， PB 估值均达到 2.5 倍以上。二季度后， 预计行业持续复苏，并且前期油价汇率利空因素出尽，中国国航存在估值修复的空间。

投资建议

中国国航拥有在北京枢纽的绝对优势，国际航线布局完备，深耕优质市场；采取价格优先战略，将充分享受旺季到来时票价回暖带来的业绩提升； PB估值在三大航中最低，具有修复空间。 预计公司 2017-2019 年 EPS 分别为0.58/0.72/0.80 元，对应 PE 分别为 16/13/11 倍，维持“买入”评级。

风险

宏观经济下滑，油价和汇率波动较大，疾病爆发和恶劣天气等影响。

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