事件：公司发布业绩公告收入利润均超市场预期。2020年实现营业收入69.65 亿元，同比+32.25%，归母净利润6.04 亿元，同比+61.73%，扣非利润5.57亿元，同比+66.10%。其中20Q4收入24.79亿元，同比+39.85%，归母利润2.25亿元，同比+66.24%。

    　　量价齐升驱动收入高增长，BC兼顾提升渠道灵活性。分季度看，公司20Q1-Q4收入增速分别为16.6%/27%/41%/39.9%，净利润增速分别为35.3%/71.6%/63.3%/66.2%。分产品看，20年公司速冻面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品收入分别为16.6、17.98、28.3、6.7亿元，同比+19.7%、36.2%、41%、23.3%，其中销量分别增长11.7%、23.9%、25.3%，11.5%，吨价提升7.2%、9.8%、12.5%、10.5%，呈量价齐升态势。分渠道看，公司经销商、商超、特通、电商渠道收入同比分别增长29.6%、43.83%、34.78%、188.61%。公司20年产能利用率为104.75%，维持较高水平。

    　　结构升级+规模效应+精细管控驱动净利率稳步提升。20年公司整体毛利率为25.68％，同比-0.08pct，主因新收入准则将1.64亿元物流费用计入成本，剔除影响后，受益高毛利率大单品锁鲜装驱动+成本有效管控，毛利率实际为28%，同比+2.3pct。公司销售费用率9.25%，同比-3.04pct，主因薪酬和广告宣传费用管控较好，规模效应体现。整体看公司毛销差提升接近3pct，盈利能力改善明显。20年管理费用率4.25%，同比+1.37pct，财务费用率0.06%，同比-0.09pct, 研发费用率1.06%，同比-0.36pct。整体净利率8.67%，同比1.58pct。

    　　好赛道好公司，长期看好安井的增长潜力。我们预计公司21-23年收入分别为88/111/140亿元，同比+26%/27%/26%，利润分别为8.5/11.8/15.0亿元，同比+42%/38%/27%，对应PE为60/46/36X，维持“增持“评级。

    　　风险提示：食品安全风险，行业竞争加剧，渠道区域开拓不及预期。

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