雏鹰农牧(002477)

雏鹰模式3.0――产融结合，穿越猪周期

1）新模式更轻资产，存活能力更强：雏鹰模式1.0 升级至3.0，提升机械化、现代化水平的同时，引入第三方出资建设并管理猪舍，同时大量转让现有及在建猪舍以减少固定资产规模。改造后的新模式养殖场单头成本平均降低55元，全部改建完后成本将大幅降低。超长景气周期后，行业可能陷入更长时间的低迷，流动、速动比率低的企业将面临生存大挑战。雏鹰目前的流动和速动比率分别为1.78、1.62，远高于行业平均水平1.0、0.5，生存能力极强。

2）稳定的投资收益，抵消养殖成本阶段性偏高的影响：公司利用互联网大数据筛选产业链上下游的优质企业进行战略投资。在养殖行情高位布局金融板块，推动产业链健康发展，降低养殖行情低位时对公司业绩的影响，有助于成功穿越猪周期。经过两年多的布局，目前公司持有的6 只产业基金已初见成效，2016 年实现投资收益1.23 亿元，部分弥补模式升级过程中成本阶段性上升的不利影响，2017 年公司将继续推进供应链金融板块布局。

全产业链布局――平抑周期，增加附加值

1）躲避巨亏：以往周期中巨亏（100 元/头以上）往往持续4 个月，但此时如果不卖生猪，而是屠宰后以冻肉储存起来，可保质12 个月，到期后还可制成熟食再延长9 个月，制成火腿后更可保质5 年之久。只要熬过猪价低谷，待到猪价上涨时再行销售，库存跌价准备可冲回，实为平抑猪周期的不二利器。

2）下游品牌已开始盈利：公司从2012 年开始布局下游屠宰和品牌，雏牧香、三门峡、藏香猪举步维艰，连续三年亏损后终于迎来了拐点。2016 年，开封雏鹰及三门峡生态黑猪分别盈利1568 万元和1601 万元，同比增长72%和229%。利润拐点一旦形成将势如破竹，规模效应下利润弹性远大于收入弹性。

盈利预测与估值：预计2017/18/19 年生猪出栏360/500/700 万头，归母净利15.0/18.3/22.3 亿元，给予2017 年15-17 倍PE得出一年内目标价为7.20-8.16元，较现价具有38-56%的上涨空间，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：股权投资回报不达预期，猪价超预期下跌，出栏量不达预期

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