盐湖股份发布2017 年中报，上半年实现营收50.65 亿元（YoY-3.94%），归母净利润为-5.23亿元（YoY-258.64%），扣非归母净利润为-5.55 亿元（YoY-516.26%），低于市场预期(略亏)，主因是金属镁工程部分转固折旧及财务利息费用化，2016 年上半年处置上海富友房产获得收益3.27 亿元，而今年不产生类似收益。2017 年Q2 单季度实现营收29.51 亿元（YoY-3.99%，QoQ+39.53%），归母净利润为-2.58 亿元（YoY-238.71%，QoQ-2.64%），主要也系金属镁部分转固折旧导致。

上半年钾肥量价齐跌，行业悲观倒逼供需改善。2017H1 氯化钾毛利率为65.66%，主要系氯化钾资源税由产量计征改为销售收入计征收，统计口径发生了变化，氯化钾运输收入不列入销售收入。若按照同口径核算，氯化钾毛利率为71.88%，同比仅下滑1.32 个百分点。上半年氯化钾销量为185 万吨，同比下滑63 万吨，继Q1 单季度同比下滑27 万吨，Q2 继续下滑36 万吨，同时上半年氯化钾营收为23.72 亿元（YoY-39.63%），折合单价约1284.1 元/吨，同比去年1588.3元/吨大幅下滑。经历价格一直下滑，未来几年全球钾肥的产能扩张相对放缓，产能投放高峰结束，加之国家环保要求提升限制中小产能开工，钾肥供需有望重归平衡，进入良性发展。

化工项目喜忧参半，化工品普涨使得一二期减亏，海纳事故导致亏损扩大。综合一二期项目上半年亏损2.89 亿元，同比继续减亏，同比减少2.36 亿元。但因为受6.28 事故的影响，生产装置停机进行安全隐患排查。同时海纳公司受“2.14”VCM 精馏单元火灾事故的影响一直停产，预计8 月底恢复生产，上半年亏损4.59 亿元（含下属子公司亏损），同比扩大亏损1.84 亿元。预计化工项目整体三季度亏损环比难以改善。

金属镁项目工艺贯通已部分投产，金属镁涨价有助改善现金流。上半年金属镁一体化项目已贯通工艺进入试运行，预计三季度部分投产，新增脱硫脱硝装置已穿插试车说明环保取得保障。因部分装置转固折旧及财务利息费用化，同时生产负荷较低，上半年镁业公司亏损 4.39 亿元 。全年转固压力仍然较大，随着三季度金属镁价格上涨，我们预期现金流获得一定程度改善。

碳酸锂项目盈利能力强，成为公司重要利润来源。公司目前拥有1 万吨优质碳酸锂产能，上半年产量2323 吨，同比增加142.58%，实现净利润8852.34 万元，吨净利为3.81 万/吨。目前1万吨碳酸锂填平补齐工程进展顺利，计划9 月30 日投料试车，2018 年装置达产达标，未来产销量及单位净利有望同步提升。此外公司与比亚迪成立子公司未来将推广3 万吨碳酸锂项目，受益于新能源等需求增长，扩建3 万吨产能有望为公司带来可观收益。

下调盈利预测，维持“增持”评级。下调盈利预测，预计2017-2019 年营业收入分别为108.35、130.26、156.87 亿元，归母净利润分别为-10.93、0.45、8.43 亿元（原17-19 年净利润2.72/6.5/10.15 亿元），EPS 分别为-0.39、0.02、0.3 元/股，当前股价对应19 年PE 为38X，维持“增持”评级。

风险提示：金属镁转固提升；钾肥景气下行；碳酸锂投产不达预期。

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