事件：公司发布2021 年年报，实现营收40.63 亿元（+53.48% YOY），归母净利润6.34 亿元（+66.56% YOY），扣非归母净利润5.73 亿元（+77.86% YOY），处于业绩预告中位。同时，公司发布2022 年一季报，实现营收13.74 亿元（+60.46% YOY），归母净利润2.08 亿元（+120.13% YOY），扣非归母净利润1.96 亿元（+102.28% YOY），超出市场预期。

    22Q1 业绩超预期，22 年毛利率有望逐步回升。公司2022 年一季报超出市场预期，主要是CDMO 业务客户覆盖深度提高、新业务订单放量，以及商业化项目的稳定放量。2021 年及2022Q1，公司毛利率分别为33.33%、35.36%，分别同比-4.18pp、+4.11pp，我们预计上游原材料涨价、人民币升值等行业性因素对公司毛利率的负面影响有望逐步减弱。

    CDMO 持续高增长，新项目拓展加速。2021 年，公司CDMO 业务收入为23.11亿元（+78.67% YOY），毛利率为38.58%（-2.76pp YOY）。1）客户/订单：

    客户拓展方面，公司在诺华之外与Roche、Zoetis、Gliead、第一三共等形成深度嵌入式合作关系，2021 年全年共计服务全球800 多家合作伙伴。项目结构方面，截至2021 年底公司已上市、Ⅲ期以及Ⅰ期和Ⅱ期的项目分别为20/49/582个，共计新增157 个项目，漏斗形订单结构持续强化。2）产能：公司目前有瑞博苏州、浙江瑞博、瑞博台州和泰华杭州（原TEVA 下属公司）4 个CDMO 生产基地，采取“产能拓展与业务订单匹配”的原则。瑞博苏州已启动中试车间建设，预计2022 年完成并投入使用，另外2 个商业化车间预计2022 年开始建设；浙江瑞博通过单元化、自动化改造，运营效率明显提升，同时逐步对部分仿制药原料药产能外移，释放更多产能给CDMO 业务；瑞博台州新增287 亩土地，预计2023 年建成4 栋车间，2024 年初投入使用。综上，公司CDMO 业务短期受益于商业化品种的下游放量，中长期客户储备以及项目结构优化保障发展动力足。

    API 业务稳健增长。2021 年，公司API 业务收入为13.10 亿元（+16.30% YOY），毛利率为32.51%（-5.51pp YOY）。其中抗感染类、中枢神经类、非甾体抗炎类、降糖类收入分别为4.51/3.87/2.12/2.60 亿元，分别同比增长20.14%/0.29%/5.81%/57.69%。随着在研API 产品陆续上市，API 业务有望保持稳健增长。

    盈利预测、估值与评级：考虑到公司22Q1 业绩超预期，CDMO 业务持续高增长、API 业务稳健增长，我们上调公司22-23 年归母净利润为8.93/12.45 亿元（较原预测分别上调10.6%/17.6%），新增预测24 年归母净利润为16.99 亿元，按照最新股本测算EPS 分别为1.07/1.49/2.04 元，现价对应PE 分别为43/31/23倍，维持“买入”评级。

    风险提示：汇率波动的负面影响，原料药价格下滑，CDMO 业务放量不及预期，新冠疫情影响国内外业务拓展。

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