事件：公司发布202 1年年报。

    电动两轮车、全地形车快速放量，2021 年收入端实现快速增长2021 年公司实现营业收入91.46 亿元，同比+52%，符合市场预期，主要得益公司新老产品均实现了大幅增长，分产品看：①电动平衡车&电动滑板车作为公司传统主业，2021 年实现收入64.05 亿元，同比增长21.72%，占总营业收入比重70%。其中电动滑板车收入增速明显，2021 年滑板车ToC 零售产品实现收入44.08 亿元，ToB 共享滑板车和配件的微出行产品实现收入17.16 亿元。②电动两轮车&电踏车业务2021 年实现收入13.34 亿元，同比增长208.84%，占总营业收入比重约为15%，其中电动两轮车实现收入12 亿元，同比增长178%，实现销量42 万台，同比增长267%，单价下降主要系2021 年A 系列等单价较低产品推出。③2021 年公司全地形车正式投入市场，2021 年实现销量2 万台，实现收入5.60 亿元，产品涵盖ATV、ATV、SSV。④2021 年公司服务机器人正式进入商业化落地阶段，实现销售收入2100 多万元，2020 年同期收入为775 万元，也实现了较大幅度提升。展望2022 年，我们判断随着两轮车、全地形车等新品持续放量，公司全年收入有望延续较快的增长态势。

    规模效应驱使费用率下降，公司盈利能力大幅提升2021 年公司实现归母净利润4.11 亿元，同比+459%，显著高于收入增速，盈利水平提升明显，2021 年公司销售净利率为4.46%，同比+3.24pct。具体来看：①毛利端，2021 年公司整体毛利率为23.23%，同比-4.46pct，其中电动平衡车&电动滑板车、电动两轮车&电踏车、机器人、其他业务毛利率分别为25.09%、11.19%、36.19%、26.00%，分别同比变动-0.65pct、-5.51pct、-1.05pct、-23.94pct。整体上看，由于会计有所调整，运输成本列示于“营业成本”项目，且海运费上升，导致毛利率同比下降。特别地，电动两轮车和电踏车业务毛利率下降较多，我们判断主要系建店补贴冲减营业收入所致。

    ②费用端，2021 年公司期间费用率为18.76%，同比-5.57pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.98pct、-2.28pct、-2.19pct、-0.12pct，主要系规模效应显现。我们判断随着收入规模持续扩大带来费用率下降，公司盈利水平有望延续上升趋势。

    新产品持续落地，公司的成长空间不断打开

    公司在巩固电动滑板车、平衡车等传统优势同时，不断布局新品，成长空间不断打开：①两轮车是天然的大市场，国内电动两轮车年需求超过4000 万辆，用户对智能电动两轮车的需求逐渐提高。公司在中国区专卖门店超过1700 家，覆盖600+城市。此外，公司还针对海外市场发布产品，该业务板块有望实现高速增长；②全球全地形车是千亿元级市场，公司已形成一定规模销售，成长空间将进一步打开；③公司布局割草机器人行业，2021 年9 月发布新品智能割草机器人，服务机器人板块也持续落地。

    盈利预测与投资评级：考虑到疫情等因素影响，我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为8.59 亿元（原值10.89 亿元）、13.29 亿元（原值15.75 亿元）和18.49亿元，当前股价对应动态PE 分别为29/19/13 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：新品推广不及预期，海外市场销量下滑，盈利能力下滑等。

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