21 扣非归母净利同增10%，高分红政策持续

    21 年公司营收/归母净利/扣非归母净利113.3/15.2/13.1 亿元，分别同比+8%/+5%/+10%。1Q22 公司营收/归母净利/扣非归母净利24.0/2.7/3.1 亿元，分别同比+15%/+3%/+20%，增长由一般图书拉动。21 年公司拟向全体股东每10 股派发现金股利6.5 元（含税），对应当前股息收益率7.2%，现金红利总计11.67 亿元（yoy +3.2%），占当期归母净利的77%。我们预计公司22-24 年归母净利16.74/18.23/19.47 亿元（22-23 原值：16.71/18.20亿元），22 年可比公司Wind 一致预期PE 均值为9X，考虑公司龙头地位，我们给予公司22 年13X PE，维持目标价12.09 元，“买入”评级。

    出版：教材教辅稳中有进，素质阅读类、音乐类、农业类类图书增势良好21 年出版业务营收32.7 亿元，同增9.4%。教材教辅营收24.6 亿元，同增8.5%；一般图书营收6.8 亿元，同增16.5%。据北京开卷，2021 年公司在全国综合图书零售市场实洋占有率2.98%，排名第四；在实体店图书零售实洋占有率2.82%，排名第三。1Q22 公司素质阅读、音乐类、农业农村类图书表现亮眼，一般图书出版营收1.01 亿元，同比提升43.45%。

    发行：湖南新华书店线上转型卓有成效，一般图书表现亮眼湖南省新华书店积极推动教育类、重点图书发行向线上转型。21 年全资子公司湖南新华营收72.40 亿元，同增11.7%，净利润7.58 亿元，同增20.0%。

    21 年发行业务整体营收86.7 亿元，同增10.5%，其中教材教辅发行收入49.1 亿元，同增7.8%，一般图书发行营收27.8 亿元，同增22.9%。

    毛利率持续优化，销售费用率有所提升

    据财报，2021/1Q22 毛利率44.1%/45.9%，分别同比+3.0/+3.7pct，主因高毛利率素质阅读产品销售增加及低毛利率物资业务主动压缩。21 年销售/管理/ 研发/ 财务费用率17.1%/13.4%/0.6%/-1.0% ， 分别同比+1.7/+0.8/+0.1/+0.2pct ； 1Q22 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为15.8%/12.5%/1.0%/-1.0%，分别同比+1.3/-0.3/+0.5/+0.2pct，其中销售费用率提升主要系新华书店加大线上直销，且疫情管控下运杂费同比较大提升，另外宣传费用也有所提升。

    出版发行主业持续稳健发展，维持买入“评级”

    公司坚守出版发行主业，高分红政策持续。我们预计公司22-24 年归母净利16.74/18.23/19.47 亿元，对应EPS 0.93/1.02/1.08 元，我们给予公司22年13X PE，维持目标价12.09 元，“买入”评级。

    风险提示：出版发行业务不及预期，疫情扰动风险。

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