事件：公司披露2022 年一季报，22Q1 年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润64.71/2.02/1.80 亿元，同比-4.27%/+16.62%/+11.78%。

    养殖及猪肉制品受生猪价格拖累，22Q2 疫情影响方向仍需持续观察。分业务看，牛羊肉/生猪养殖/猪肉制品/罐头食品/综合食品/其他业务分别实现营收39.0/2.0/9.3/5.0/4.2/5.2 亿元，同比+8.1%/-50.8%/-37.4%/+1.1%/-4.2%/+56.7%。生猪养殖和猪肉制品因生猪价格低位，营收大幅下降。牛羊肉业务受高价红肉价格拉动，实现较快增长。展望22Q2，公司地处上海，受疫情影响较大，一方面疫情影响出货和动销：1）罐头业务工厂人员受封控，产能受限，2）苏食业务物流受阻，3）餐饮尚未恢复亦影响罐头等产品动销，另一方面公司进入上海保供名单，库存大幅去化，因此疫情对公司的影响方向仍需持续观察。

    盈利能力同比提升，养殖业务吨亏损有望收窄。2021 年毛利率13.80%，同比+2.44pct，销售/管理/财务费用率分别同比-0.53/-0.19/+3.49pct，综合导致净利率3.12%，同比+0.56pct，盈利能力稳步提升。根据公司交流，2022年预计牛羊肉价格或见顶回落，同时由于新西兰畜牧业产量有限，以量补价较难实现，且海运成本未锁定，或导致牛羊肉成本增加，因此料牛羊肉业务盈利同比略有下滑。生猪养殖方面，生猪价格下半年或企稳回升，公司养殖收入有望提升，吨成本或维持14 元/kg 左右，吨亏损有望收窄，弹性凸显。

    另外生猪养殖业务新领导上任后在人员管理、人员队伍和激励方式上进行调整，养殖效率有望进一步提升。

    银蕨中国稳步发展，苏食预制菜业务放量可期。银蕨中国逐步布局C 端，不断梳理和调整经销商，渠道方面从进口超市拓展至线上渠道，如京东等，整体稳步发展。预制菜方面，苏食淮安肉品二期新厂建成投产，目前产能1.5万吨，有望作为中央厨房定制加工平台加码预制菜业务，放量可期。

    投资建议：我们预计公司2022 年-2024 年的每股收益分别为0.35、0.40、0.43 元，维持增持-A 的投资评级，12 个月目标价为8.45 元，相当于2023年21x 的动态市盈率。

    风险提示：猪肉下行趋势不及预期，食品安全，疫情恢复不及预期。

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