业绩回顾

    　　2022 年一季度业绩符合我们预期

    　　万科A 公布2022 年一季度业绩：营业收入626.7 亿元，同比增长0.6%；归母净利润14.3 亿元，同比增长10.6%，符合预期。

    　　一季度毛利率小幅下探，归母净利润稳增。1Q22 公司税后毛利率同比下降1 个百分点至15%（2021 全年17%），其中开发业务税后毛利率为17%；投资收益同比增长7%至5.8 亿元，叠加实际有效税率较上年同期下降7 个百分点至32%（2021 全年27%），致公司归母净利润录得双位数的同比正增长。若剔除出售投资单位等非经常性损益的影响（对公司盈利的税后贡献约3.4 亿元），1Q22 公司扣非归母净利润同比下滑5.6%至10.9 亿元。

    　　财务端优势凸显。截至1Q22 末，公司净负债率为34.6%，剔除预收款后的资产负债率为68.1%，现金短债比为1.6 倍，保持“绿档”；报告期内，公司完成了3 年期中期票据以及3/5 年期公司债的发行，融资总额为100亿元，加权平均票面利率为3.06%（2021 年末综合融资成本为4.11%）。

    　　发展趋势

    　　销售承压，关注后市拿地节奏。1Q22 公司销售额同比下降41%至1,065 亿元，销售排名仍位居行业第二（克而瑞口径），销售面积同比下降43%至633 万方，对应销售均价同比提升4%至16,833 元/平方米；期间公司新增6 个开发项目，计容建面146 万方（同比下降75%），拿地成本175 亿元（同比下降60%），金额口径拿地强度16%（2021 全年30%）。往前看，我们认为需要关注公司后续能否凭借自身财务优势积极拓储，在行业出清周期中提升销售规模和市占率，并进而为开发业务的止跌企稳打下坚实基础。

    　　多元经营服务业务保持稳健发展。1Q22 公司物流仓储、租赁住宅、商业开发与运营业务分别实现营业收入（含非并表收入）8.7、7.0、21.1 亿元，同比增速分别为39%、13%、18%；物业方面，1Q22 万科物业新增项目中67%来源于独立第三方开发商，万物梁行新获取4 个200 米以上的超高层项目，万物云城新增3 个城市服务项目。我们预计公司多元经营服务业务有望在未来保持稳健发展态势，对报表业绩的贡献将逐步由负转正。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年和2023 年盈利预测不变。公司当前股价对应9.3/8.7 倍2022/2023 年PE、0.9/0.8 倍2022/2023 年PB。维持跑赢行业评级和目标价23.6 元不变，对应5 倍2022 年住宅开发业务目标PE 和1,571 亿元非住业务目标市值（已考虑未上市折价），较当前股价有26%的上行空间。

    　　风险

    　　结算进度不及预期；结算毛利率下行幅度超预期；多元业务发展不及预期。

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